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房地产行业深度报告

地产收储，该几多期许，效果当几何？

增持（维持）

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投资要点

◼我国当前的库存情况究竟如何？目前全国库存处于历史相对高位，约为

历史最高点的85%；新房销量不断下滑，去化周期迅速攀升，当前已创

2010年来新高为27.2个月；一/二/三线城市库存分布处于历史最高位的

90%/75%/96%，近1年来整体均保持稳定；一二三线城市的去化周期均

已达历史新高，三线城市去化周期上涨速度最快，形势最为严峻。

◼2014年周期中“去库存”如何拉动地产量价复苏？2010年限购政策陆

续出台后，行业基本面迅速下行，房地产库存迅速累积，2015年达到历

史峰值；2014年政策放松以“去库存”为主导目标，聚焦限购限贷放松

和棚改货币化。在一揽子政策的刺激下，购房需求迅速提振，房价随之

上涨。本轮去库存可以可以分为两个阶段：阶段一（2014年9月-2016

年3月）：月度供应面积月度成交面积，80城库存面积未出现明显下

降；阶段二（2016年3月-2017年6月）：月度供应面积月度成交面积，

80城库存水位迅速下降。2016年月度供应面积的下降主要是由于前期

拿地投资减少的作用开始逐步显现

我们认为在2014年周期中，去化周期的下降是后续“量-价-供需”三者

正向循环的启动点。通过分析我们得到了以下结论：（1）本轮周期中去

化周期的下降更大程度上是因为销售面积的提升而非库存下降。（2）量

在价先：房价下跌/上涨滞后于销售面积3个月/2个月。（3）本轮放松

去化周期下降21%至16.9月后带动楼市进入“量-价-供需”的正向循

环。

◼本轮收储政策的实施路径和作用？本轮收储分为收新房的“保障性住房

再贷款”政策和收二手房的“以旧换新”政策，收新房是地方国企向开

发商收购已建成未出售的存量新房，而“以旧换新”是地方国企向居民

收购存量住宅用作保障房，居民出售二手房后需要购买更高总价的新

房。总体而言，收购新房政策的落地操作性和可复制性更强，而收购二

手房对市场需求的提振作用更强。

我们认为收储模式的作用主要有（1）为保障性租赁住房提供增量；（2）

消化库存改善供需关系，稳定房价预期；（3）缓解被收储开发商流动性

压力，助力保交楼。在落地过程中也可能遇到收益覆盖问题导致地方政

府动力不足等问题。

◼本轮收储政策需要多少资金方可起效？我们预计5000亿收储资金可以

收购存量新房46.7-53.4万套，单套收购成本在100万元左右。而全国

新房+二手房住宅库存套数约963万套。借鉴2014年周期的经验，我们

假设去化周期下降21%或去化周期降至16.9月左右，地产销售的量价

情况会显著复苏，若要使去化周期下降21%或下降至16.9个月，所需

的收购资金为2.04或3.67万亿元。若其中60%为央行的保障性住房再

贷款，则需要再贷款1.22或2.20万亿元。基于此，我们期待后续央行

追加再贷款资金支持，促进房地产市场的企稳复苏。

◼投资建议：本轮收储政策着力于供给端，有望降低库存水位，改善供需

关系，稳定房价预期；同时助力保障房和保交楼工作。结合需求端政策，

有望带动地产销售基本面温和复苏。推荐：1）财务稳健、土储集中在核

心城市的优质标的。推荐：保利发展、招商