“学海拾珠”系列之二百一十一:价格波动性与信息含量.docxVIP

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正文目录

引言 4

基本关系:一般环境 6

一般环境 6

均衡价格特征 7

价格信息性与价格波动性之间的关系 8

基本关系:CARA-高斯设置 10

正向、负向共动区域 15

4.1应用1:分歧 16

应用2:战略交易员 19

应用3:对冲需求 19

共动区域:特征化与测量 21

明确的共动区域特征化 21

数据中的共动区域 23

6结论 25

风险提示: 25

图表目录

图表1文章框架 4

图表2信号与价格敏感度 12

图表3基本关系 14

图表4比较静态:应用1 17

图表5比较静态:应用2 18

图表6比较静态:应用3 21

图表7共动区域 22

图表8总结统计量(所有观测) 24

图表9总结统计量(收益的均值和标准差) 24

引言

图表1文章框架

资料来源:

经济学中有一个传统的研究方向,通常追溯至哈耶克(Hayek,1945),强调金融市场在聚合分散信息方面的作用。在这种观点下,价格不仅传递稀缺性信息,还揭示了投资者关于经济基本面的分散信息。在这一范式中,一个关键的研究对象是价格信息性(priceinformativeness)的水平。价格信息性通常被正式定义为资产价格所揭示的关于基本面的信号的精确度,是衡量金融市场聚合信息能力的自然指标。然而,价格信息性是一个复杂的均衡对象,尤其在高频率下难以直接测量。一个易于计算且持续受到关注的替代均衡对象是价格波动性。本文探讨了这两个变量之间的关系,最终目的是通过观察价格波动性来推断价格信息性。

通过将这两个变量联系起来,作者的结果能够帮助确定在何种条件下,观察到的资产价格波动可以解释为信息丰富的资产市场的反映,反之亦然。由于价格波动性和价格信息性在均衡中共同决定,本文采用了相对不常见的方法学方法,首先探

讨了这两个内生变量之间的均衡关系,作为进一步在完全模型中分析的基础。

作者的第一个主要结果表明,对于具有线性资产需求和加性噪声的模型类别,价格信息性和价格波动性之间的均衡关系(作者称之为基本关系)可以通过以下两个因素唯一刻画:(1)基本面的新息方差;(2)信号对价格需求的敏感性,即投资者对私人信息和资产价格的需求敏感性比率。利用这一关系,作者识别出两种渠道,通

过这些渠道,价格信息性的变化在保持基本关系不变的情况下与价格波动性相关联。作者将第一个渠道称为噪声减少渠道。通过该渠道,价格信息性的增加直接与价格波动性的降低相关联,因为价格中包含的噪声减少。作者将第二个渠道称为均衡学习渠道。在该渠道下,当投资者从资产价格中学习时,价格信息性的增加会通过改

变均衡信号对价格需求的敏感性来影响投资者的行为。原则上,均衡学习渠道的影响可以为正也可以为负。

为了进一步刻画信号对价格敏感性的行为,作者将分析专门应用于一般的CARA-Gaussian环境。这种结构允许作者展示,信号对价格敏感性严格随价格信息性的增加而增加,意味着噪声减少渠道和均衡学习渠道作用方向相反。直观上,价格信息性的增加使投资者的需求更倾向于将价格视为基本面的信号,从而增加价格对总冲击的敏感性,进而提升价格波动性。该结构还使作者能够将价格信息性和价格波动性之间的基本关系仅表示为一组基础参数的函数。唯一明确进入基本关系的基础参数包括:(1)基本面的先验波动性;(2)投资者关于基本面的私人信号的精度;

(3)价格中包含的信号相对于外部观察者的精度比率。

作者的第二个主要结果表明,在一种简单且合理的参数限制条件下,即均衡价格传递的信号精度不超过外部观察者精度的两倍,价格信息性和价格波动性之间的基本关系在价格信息性足够高(或低)时具有正(或负)斜率。这一结果表明,若某些不直接进入基本关系的参数子集发生变化,当价格信息性足够高时,将引发价格信息性和波动性的正向共变,而在价格信息性较低时则会产生负向共变。这一结果还表明,若某些参数子集同时使基本关系上移且增加价格信息性,则当价格信息性足够高时,必然会导致均衡价格信息性与波动性的正向共变。反之,若这些参数子集使基本关系上移且增加价格信息性,当价格信息性较低时,则会导致信息性与波动性的负向共变。通过两种渠道分解的视角来解读,当价格信息性足够高时,均衡学习渠道会占主导地位,并压倒噪声减少渠道。反之,当价格信息性不足时,噪声减少渠道占主导地位。

虽然在一般情况下得出的结果为价格波动性与信息性之间关系的本质提供了有趣的见解,但要理解这两个变量在任何一组参数下的确切共动性及其独立行为,需要对完全特定的模型进行研究。因此,作者将结果专门化为三个应用,使作者能够通过基本关系的视角来解释传统的比较静态分析。首先,作者研究发现投资者的先验异质性是经济中整

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