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收益上缴压力下移与企业并购

收益上缴压力下移与企业并购

基于央企控股上市公司的证据

王中超余文静王帆

摘要：国有资本收益上缴作为一项强制性分红政策，收益上缴压力会随着企业控制层级向集团内下级子公司转移。以国有资

本收益上缴政策的实施为外生冲击，利用多期DID模型考察收益上缴压力下移对央企控股上市公司并购发起和并购绩效的影响。

研究发现：收益上缴政策的实施显著减少了央企控股上市公司的并购发起，同时提高了并购绩效，表现为“少而优”的并购。

机制检验表明，收益上缴主要通过减少行政干预和抑制管理层自利来影响央企控股上市公司的并购。异质性分析发现，非国有

股东治理与收益上缴政策的影响形成替代效应，而企业ESG表现在政策影响中体现为强化效应。从企业并购视角揭示了国有

资本收益上缴政策实施的微观经济效应，为通过并购手段深化国资国企改革提供了现实依据。

关键词：收益上缴；并购；中央企业；企业集团

DOl:10.3773/j.issn.1006-4885.2024.05.185

中图分类号：F272.3；F275.4文献标识码：A文章编码：1002-9753（2024）05-0185-19

1引言

发展新质生产力是新一轮国资国企改革的主导方向，要加快国有经济布局优化和结构调整，激发国有

企业发展新动能新优势，促进全要素生产率实现新的跃升。并购是国有企业做强做优主业，增强核心功能、

提高核心竞争力的重要手段。中国上市公司协会发布的《上市公司并购重组年度报告（2023）》显示，

2022年沪深两市许可类重组案例中国有上市公司占比61%，并购案例中国有上市公司占比28%，国有企

业已成为并购重组市场的重要参与力量。随着国企改革的全面深化，国有企业正在通过战略性重组和专

业化整合形成资源合力，以实现国有资本的价值创造（张晨宇等，20231]）。然而，仍有部分并购交易

并未给国有企业带来价值增值，并购后经营绩效不佳、市场业绩下降、股东利益受损的案例时有发生，国

@/xhdt/xhyw/202304j_2023041111232600016811835264779483.html

基金项目：中央高校基本科研业务费专项资金资助（项目编号：BLX202222）；浙江省基础公益研究计划项目（项目编号：Y23C020026）；

浙江省高校重大人文社科攻关计划项目（项目编号：2023CH039）。

作者简介：王中超（1992-），男，江西吉安人，北京林业大学经济管理学院讲师，研究方向：公司金融。

余文静（2001-），女，河南南阳人，北京林业大学经济管理学院硕士研究生，研究方向：企业并购。

王帆（1983-），女，河南新乡人，浙江工商大学会计学院教授、博士生导师，研究方向：资本财务与审计。本文通讯作者。

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收益上缴压力下移与企业并购

在利用并购快速做大国有企业的同时，如何通过提高并购绩效来实现做强、做优才是保证国有企业高质量

发展的关键。

现有研究表明，企业并购不仅受到企业自身并购能力的影响，还与实际控制人和管理层的机会主义行

为有密切联系。对于前者，研究发现社会关系网络带来的信息优势（Cai等，2012「5]；EI-Khatib等，

2015[6]；陈仕华等，2013［7]；刘春等，2015「8］）、并购经验（Kimberly等，2011[9]；Field等，

2017［10】）以及政治关联（Bi等，2018［1】；蔡庆丰等，2017［12】）等反映并购能力的构建要素会对并购

产生影响。对于后者，学者们的研究可归结为两个方面。其一，基于政府干预的背景，从“掠夺之手”和“支

持之手”的角度来讨论政府行为对国有企业并购的影响（Huang，201913；王凤荣和高飞，201211

潘红波和余明桂，2011【15】；Chen等，2010【16】）。其二，管理层为实现薪酬增长、政治晋升等个人目标

下的自利行为对并购的影响（Data等，2001[17]；Agyei-Boapeah等，2019[18]；李善民等，2009[19】）。

国有企业是我国国民经济的重要支柱，多是经济实力强的大型企业，其并购能力处于较高水平。因此，与

提