横店东磁深度研究：光伏差异化优势显著，印尼投产剑指美国市场.docx

1、关键假设

光伏：出货量方面，考虑到目前公司拥有17GW电池和12GW组件，今年年底将达到22GW电池和17GW组件，假设公司后续不再新增产能并且PERC电池产能逐步关停，预计公司2024-2026年光伏产品出货分别为15/20/21GW，其中印尼TOPCon电池出货1/3/3GW；盈利方面，目前光伏产品价格处于底部，后续随着供给出清有望逐步回升，同时随着公司美国市场电池出货提升，预计公司光伏产品毛利率在2024年下滑后有望在

2025-2026年改善；

磁材+器件：磁材方面，公司现有产能23.8万吨，国内及海外基地投产后产能略有增长，预计2024-2026年出货分别为23.15/24.07/25.27万吨，毛利率相对稳定；器件方面，预计营收在7亿水平每年略有增长，盈利能力稳定；

锂电：公司目前具备7GWh锂电池产能，后续随着产线稼动率提升，预计2024-2026年分别出货

5.30/5.92/6.24亿支，毛利率在11?上下波动。

2、创新之处

市场对美国重启东南亚四国双反调查持谨慎乐观态度，认为本轮针对东南亚四国的双反税将维持较低水平，对东南亚四国光伏产能影响有限，而我们认为实际落地的双反税率或高于市场预期，核心原因在于美国本土组件产能快速起量，截至24年8月，美国组件产能已经达到39.5GW，考虑在建及规划产能已超80GW，预计足以满足美国本土组件需求。

我们认为电池片环节或成为美国光伏市场紧缺环节，目前美国本土尚无硅片、电池产能，在建产能分别为3.3/8.8GW，而考虑到美国双反税不覆盖硅片产品，东南亚四国硅片仍可销往美国，从紧缺程度看电池＞硅片＞组件，公司印尼3GW电池于24年7月底投产，有望享受美国市场溢价，我们以上半年价格测算印尼电池销往美国将有4-5美分利润空间。

3、潜在催化

东南亚四国双反调查初裁公布且初裁税率较高；

美国光伏产品价格上涨；

公司获得美国市场光伏电池订单等。

正文目录

磁材+新能源双轮驱动，经营业绩稳步增长 6

磁材龙头多元布局，光伏+锂电打开增长空间 6

业绩快速增长，光伏成为支柱业务 8

光伏：差异化优势穿越产业周期，印尼投产剑指美国电池缺口 10

光伏装机动力犹在，产品价格筑底待涨 10

深耕海外市场+差异化产品布局，盈利韧性助力穿越产业周期 12

双反调查重启供给格局生变，印尼投产瞄准美国电池缺口 15

双反调查重启供给格局生变，美国本土组件放量电池面临供需缺口 15

印尼产能建成投产，有望享受美国电池溢价 18

磁材：新能源驱动磁材需求增长，横纵拓展巩固龙头地位 20

传统家电需求受益消费品更新，新能源驱动磁材需求增长 20

横向扩充材料体系，纵向延伸发展器件 22

锂电：小圆柱锂电池黑马，差异化竞争小动力市场 24

盈利预测及投资建议 26

风险提示 27

图表目录

图表1：公司业务布局 6

图表2：公司历史沿革 7

图表3：公司股权结构图（截至2024H1） 7

图表4：公司员工持股计划 7

图表5：公司营业收入及同比增长（亿元，） 8

图表6：公司归母净利润及同比增长（亿元，） 8

图表7：公司分业务营收（亿元） 8

图表8：公司利润构成（） 8

图表9：公司毛利率及净利率（） 9

图表10：公司分业务毛利率情况（） 9

图表11：公司期间费用情况（亿元，） 9

图表12：亚太区新建光伏项目平均LCOE水平（USD/MWh） 10

图表13：美国及欧元区基准利率（） 10

图表14：硅料及组件价格走势（元/kg，元/w） 10

图表15：国内光伏月度新增装机（GW,?） 11

图表16：2024年上半年国内新增装机结构（） 11

图表17：各区域光伏组件出口情况（GW） 11

图表18：各区域光伏组件月出口同比变化（） 11

图表19：全球升温控制在1.5℃目标下，2030年及2025年全球发电装机容量

..........................................................................................................................12图表20：公司境内外利润贡献占比（）..........................................................12图表21：2023年公司光伏产品各市场出货占比（）.....................................12

图