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证券研究报告美股科技泡沫还剩多大报告日期：2024年8月13日

概要维度结论标普动态PE：估值高于中枢20%，泡沫幅度不大；科技动态PE：泡沫相对比标普大，但不及2000年；标普ERP：较低但剔除高利率影响后未到极值。历史：PE/动态PE、ERP/利率调整后ERP泡沫程度分析横向：美VS德、成长VS价值、龙头VS整体成长/价值、标普/DAX：估值比相对高，但未至极值。科技龙头：泡沫不突出，纳指龙头/纳指已低于近3年均值。分子端：产业催化分子端-中期验证：业绩领先其他分母端：货币宽松分子端：类似科网泡沫，本轮美股科技高估值同样为AI新产业催化驱动。泡沫形成背景泡沫破裂分析分子端-验证：持续超额ROE/预期增速支撑美股科技高估值。分母端：宽松催化泡沫，经济过热后加息至衰退，泡沫破裂。资金端：ETF化趋势下，泡沫形成加速。资金端：ETF化趋势加速泡沫形成信号-历史经验：参考00年，龙头业绩未达市场预期后行情见顶；之后市场交易衰退，行情向下。泡沫终点信号1-开始交易衰退泡沫终点信号2-龙头业绩增速低于预期支撑软着陆因素-联储开始降息当前路径分析：1）当前加息影响已传导至分子端，市场开始交易衰退，需要重视风险；2）但像2019年软着陆概率更大，具体看降息托市效果。降息预期：结合景气通胀市场预期，年内降息大概率。2

目录一、美股当前泡沫水平还有多大二、泡沫生成背景：对比90年代科网泡沫有何异同三、未来展望：泡沫破裂信号分析+软/硬着陆路径推演

1.美股泡沫水平：7月中以来，美股连跌3周，已回到5月前后水平7月中以来，美股连跌3周，标普/纳指下跌6/9%，累计涨幅和PE看，已回到5月前后水平。图表1：美股跌回5月前后水平标普纳指标普PE纳指PE(右)标普/纳指PE下跌6/9%，20018016014012010030282624222018164542393633302724回到5月底水平标普/纳指下跌6/9%，回到5月底水平8023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0723-0123-0423-0723-1024-0124-0424-07数据：Bloomberg，财通证券研究所4

1.美股泡沫水平：整体泡沫不大，科技有一定泡沫但远不及00年标普PE-ttm/动态PE为25/22倍，高于1995年以来中枢30/23%，离2000/2021年估值顶部还有30%左右距离，估值偏高但泡沫属性已不那么突出（特别动态PE看）。标普信息PE-ttm/动态PE为36/34倍，高于1995年以来中枢40/49%，虽然远低于2000年高点，但已接近2021年水平。图表2：PE-ttm看，标普/标普信息高出1995年以来中枢30/40%图表3：动态PE看，标普/标普信息高出1995年以来中枢23/49%标普信息/标普(右)标普PE-ttm标普信息PE-ttm标普信息/标普(右)标普动态PE标普信息动态PE807060504030201001999年7月16日互联网泡沫标普静态PE达到极值30.6倍300%250%200%150%100%50%PE-ttm当前估值分位标普25.086%19.233.072%22.133.0标普信息706050403020100200%180%160%140%120%100%80%动态PE当前估值分位标普标普信息33.636.181%25.8410.484%29.044.222.382%18.031.470%20.531.486%95年来中枢峰值分位95年来中枢22.6峰值分位241.190%1999年12月31日19年来中枢峰值标普动态PE达到极值29.6倍19年来中枢26.3峰值38.62021年2月19日泡沫2021年4月9日降息背景下标普静态PE达到极值33.0倍标普动态PE达到极值31.4倍2024年8月标普静态PE达25.0倍2024年8月标普动态PE达22.3倍60%959799010305070911131517192123959799010305070911131517192123数据：Bloomberg，财通证券研究所；剔除02年衰退期PE；中枢为剔除最高/低10%后的均值5

1.美股泡沫水平：标普/DAX、美股成长/价值估值比均在偏高位美股表现显著领先其他国家，以德国DAX为例，19年以来指数比值和动态PE比值上涨近30%。成长表现显著领先价值，19年以来指数比例近翻倍；但估值比率并未持续上涨，在高位但不在极值。图表4：美股表现显著领先德股，估值比率也在走高图表5：成长表现显著领先价值，估值比率也在中高位指数：标普/DAX(右)动态PE：标普/DAX指数：成长/价值(右)动态P