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2021年6月14日

房企资本运作平台全梳理：历史变迁与现状盘点

■房企资本运作三十年历史变迁。（1）1990-2003年：房改起步，A股上市窗口

打开。1994年43号文、1998年23号文后，住房商品化改革提速，同时1990

年、1991年上交所、深交所成立，房企A股上市窗口开启。1992年万科为第一

家上市的房地产企业，随后招商、华侨城、金地、首开、阳光城等陆续上市。（2）

2003-2007年：首轮房地产调控开启，第一个港股上市小高峰。2003年首轮房

地产调控开启，并在2005年全面加码。期间A股IPO因定价制度改革、股权分

臵改革等暂停，房企更多选择至香港上市，尤其是2007年金融危机前夕，国际

资本市场流动性充裕，碧桂园、远洋、合景泰富、奥园、金茂等均在2007年完

成上市。（3）2008-2009年：调控放松，定增和IPO增加。2008年地产调控转

松，期间房企A股上市的窗口短暂开启，2008年滨江集团上市。同期房企增发

融资增多，2008年、2009年A股上市房企增发融资同增31.8%、15.8%。同时

2009年，国际资本市场从金融危机中恢复，房企出现第二个港股上市小高峰，

恒大、宝龙、龙湖、禹洲、佳兆业等均在2009年上市。（4）2009-2014年：严

调控，借壳上市收紧。2009年12月“国四条”开启新一轮地产调控，同期证监

会收紧借壳上市。部分房企在借壳全面收紧前曲折完成重组上市，包括泰禾、金

科、华夏幸福等。此后，房企借壳上市仅有蓝光和绿地在2015年成功。（5）

2014-2016年：调控放松，债券融资和定增盛宴。2014年930开启放松周期，

境内债发行体制改革，2015年起新发债房企显著扩容。同时房企增发融资金额

达到历史峰值。（6）2016年至今：调控收紧，美元债、ABS崛起，分拆上市潮。

2016年930后房地产政策转向，传统房地产融资渠道层层收紧。2017年起美元

债发行大幅放量，ABS融资逐渐兴起；2019年以来房企分拆上市明显加速。

■TOP10房企资本运作平台梳理。（1）万科企业A股上市主体、港股上市主体、

境内发债主体为同一主体。公司还拥有港股上市子公司万科海外，作为海外业务

平台；海外债发行主体为万科香港。（2）碧桂园境内有5个发债主体，碧桂园控

股、碧桂园地产、腾越建筑、增城碧桂园、闽碧桂园，其中碧桂园控股为港股上

市主体、境外债发行主体，后四者为碧桂园控股的子（孙）公司。（3）恒大集团

上市平台较多，包括中国恒大、恒大物业、恒大汽车和恒腾网络；境内核心发债

主体为地产集团恒大地产。（4）融创集团境外融资集中于港股上市主体融创中国，

其同时为海外债发行主体；境内融资集中于地产集团融创地产。（5）保利集团融

资主体较多、层级相对复杂，集团两个核心上市主体为保利发展和保利臵业，二

者为兄弟公司的关系。目前境外和境内核心发债主体均为保利发展。（6）中海集

团地产业务有2个核心上市主体，中国海外发展和中国海外宏洋集团，分别负责

一二线、三四线地产业务，后者为前者的合联营企业。境内核心发债主体为中国

海外发展的子公司中海企业发展。（7）绿地有2个上市主体绿地控股和绿地香港；

境内发债主体有3个，绿地控股集团、广西建工和西安建工，均为绿地控股子公

司，其中广西建工存续债金额最高。（8）世茂有2个上市平台世茂集团和世茂股

份，后者为前者子公司。境内有2个核心发债主体，世茂建设和世茂股份，分别

为境内主要房地产业务开发平台和商业运营平台。（9）华润臵地融资平台的设臵

相对简单，港股上市主体华润臵地同时也是境外发债主体和境内发债主体；境内

还通过子公司华润臵地控股发债。（10）招商蛇口境内发债主体较多，包括招商

蛇口、招商积余、招商漳州等，其中招商蛇口为A股上市和核心发债主体。招商

蛇口开发业务部分通过招商局臵地在香港上市，其同时也为海外