市场策略大类资产配置分析报告：美联储首次降息.pdf

市场策略

2024年9月25日

美联储首次降息后，大类资产如何配置？

自1990年以来的历次降息周期中，在美联储首次降息后，黄金、债券胜率相对较高，而股票、大宗商品表现

不一，美元多呈下降趋势，非美货币普遍上涨。

股票：首次降息后，全球股市短期总体呈负面反馈，但个别年份波动较大，主要取决于基本面状况。虽然平

均表现来看，全球股指在首次降息后平均略有跌幅，但新兴市场股指表现好于发达市场。2024年初至今，发

达市场涨幅仍高于新兴市场涨幅，意味着降息后新兴市场可能存在更大上涨空间。具体到美股和港股：

•美股：短期上涨前景仍存，但空间可能有限。在历次降息前后，短期内美股市场反应可能不稳定，甚至为

负，但随着时间推移，股市往往能趋稳。本次美联储降息前后，美国经济韧性仍存，基本面尚且无忧，而

估值端压力的缓解，使得美股短期上涨前景仍存，但基于其当前的高估值、较海外市场性价比减弱、以及

软着陆前景不确定性等因素，我们维持美股中性观点。风格上，历史降息周期中，大盘、价值及成长相对

跑赢，而行业上，必需消费、公用事业等防御性板块胜出。我们认为在当前美国短期衰退概率仍低，降息

后风险偏好升温下，短期小盘、成长股仍有望占优。

•港股：流动性宽松交易助推上行动能。受益于海外流动性改善、全球资本再平衡前景，港股短期有望迎来

阶段性上涨。回顾历轮美联储首次降息启动后，新兴市场弹性普遍大于发达市场，而港股当前估值无论是

横向、还是纵向均处于历史低位，意味着其具有较大的修复弹性。风格/行业选择上，高Beta、成长风格

有望阶段性胜出。板块上，仍推荐高弹性+高股息组合：可逢低配置互联网科技、医疗健康、新能源汽车、

半导体等在流动性改善环境下通常具有更大弹性的成长板块；同时，应对海内外增长前景、地缘等不确定

性扰动，可搭配高股息对冲宏观不确定性，首选公用事业、电信服务、能源等板块。

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美联储首次降息后，大类资产如何配置？

债券：计价充分，谨防回调风险。

•债券市场在历次美联储首次降息后多能展现出相对稳定的正收益，成为投资者降息环境下的避风港。同时，

全球政府债券、投资级债券和高收益债券在过去几轮降息周期中都呈现小幅正收益，其中高收益债券表现

波动相对较大，对经济周期和市场情绪更为敏感。

•本轮降息周期中，在美联储首次降息前，美债收益率短端、长端均明显抢跑，当前已计入较为乐观的降息

预期。基于美联储9月FOMC的点阵图显示，美联储长期利率预计在2.9%，尽管确切的中性利率仍较难估

计，但可能在3%附近甚至更高，意味着，在海外经济未出现明显衰退的情况下，预计长债收益率进一步

下行的空间可能有限。

大宗商品：拥抱确定性，仍可看多黄金。1990年以来的历次降息周期中，大宗商品在首次降息后整体表现一

般，受具体经济环境、增长前景，以及具体商品供需前景影响较大。但与此同时，贵金属，特别是黄金在降

息环境中表现突出，尤其是在更长时间周期内，凸显其配置价值。2024年初至今，黄金涨幅领跑全球大类资

产。短期降息落地后，黄金可能会有所回调，但中长期，在实际利率下降、全球增长前景不确定性、美元信

用、地缘政治等多种因素交织下，其配置价值依然凸显。

外汇：非美货币阶段性反弹。1990年以来，大多数降息周期中，美元在首次降息后呈现下跌趋势。日元、英

镑和瑞士法郎在多个周期中表现较为强劲。欧元总体表现相对稳定，多数时期小幅升值。新兴市场货币多有

上升，人民币总体表现稳定。随着本轮美联储降息周期的开始，短期美元仍有下行，而日元、欧元、人民币

及部分新兴市场货币有望延续走强。

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2024年初至今，大类资产表现

2024年初至今，大类资产多数收涨，而黄金以24%正收益领跑。其他资产类别中，股市REIT大宗商品债市

美元。其中，全球股市迄今取得17%的收益，发达市场（18%）优于新兴