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证券研究报告
内容目录
问题一：“黑色星期一”后日本套息交易问题是否缓解？4
问题二：日本经济是否构成股市上涨基础？6
问题三：岸田退选后怎么看日本经济和股市？9
结论11
风险提示12
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2
证券研究报告
图表目录
图1：CME投机性日元兑美元汇率期货净头寸快速回落4
图2：外国银行在日贷款及贴现贷款未偿金额仍居高不下4
图3：考虑汇兑损益后的日本企业盈利缺口尚未填补5
图4：美日央行货币政策和官方利率对比5
图5：杠杆基金+资管公司的日元空方敞口大幅收敛，和日元大幅贬值后迅速升值的基础6
图6：日本CPI同比的商品贡献比率拆解7
图7：日本CPI同比的一般服务贡献比率拆解7
图8：日本服务价格波动的影响因素拆解7
图9：日本汽车、电气机械以及食品制造业工资提高8
图10：日本CPI同比的一般服务贡献比率拆解8
图11：日本各部门净金融资产及盈亏占GDP比例拆分9
图12：岸田退选后日本热门候选人及其经济政策思路对比10
图13：历次日本首相换届前后日经225指数、东证指数和日本10Y国债收益率变化情况10
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3
证券研究报告
问题一：“黑色星期一”后日本套息交易问题
是否缓解？
日本股市经历“黑色星期一”并搅动全球市场后，投资者广泛关注套息交易风险
是否已经出清以及未来演绎路径。8月5日，日经225指数盘中一度大跌15%，收
盘下跌12.4%并收于31458.42点，超过了1987年10月20日下跌3836点的纪录。
从日股的走势来看，东证所指数出现V字型反弹，涨幅明显但并未完全收复失地。
本次日本银行15个BP的加息幅度和节奏都十分有限。按理说这样的加息幅度很
难带来日股崩盘和日元陡峭升值，且就突发性来看加息也没有那么“意料之外”，
日本银行提前一周便有吹风，和2020年初美联储应对疫情时临时会议降息的事件
完全不可比。因此本次投资踩踏的来源也是双向的，一方面是美国经济放缓叠加
科技巨头回撤，另一方面是日本央行局部货币正常化，大量海外套利者在日本长
达十年的超量化宽松中培养出对货币的“钝感力”开始反噬，之前套息交易和日
股获利群体纷纷选择止盈。
当前套息交易和日元市场暗含两点重要信息，即日元空头迅速回落以及日元套息
交易体量居高不下。其一，衍生品市场头寸角度：从代表投机商买卖动向的CME
非商业日元兑美元的净头寸来看，投机性仓位当前仍处于空头居多的状态，但净
空头2024年7月16日以来已经连续下滑五周，距离2024年7月9日的高点下滑
15.6万张，空头快速回补至2023年初水平。其二，货币的国际借贷角度：根据
外国银行在日本贷款及贴现贷款平均未偿金额判断，截至7月31日的存量规模为
4.7亿，仍在上升区间，但由于数据存在一定的时滞，还需观察八月是否有下降。
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