离岸人民币市场和人民币国际化.docx

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离岸人民币市场和人民币国际化

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导语

近年来，人民币作为“国际货币”地位显著提高。中国居民与非居民在交易时越来越多地使用人民币作为结算货币也证明了这一事实。迄今为止，人民币的国际化进程多半来源于政策驱动。例如，中国政府一直在积极鼓励居民在其国际贸易交易中增加人民币的使用，而且近年来，中国政府在大陆为非居民的人民币投资提供了更为便捷的路径（反之亦然）。

尽管如此，人民币要成为真正的国际货币显然还有很长的路要走。例如，人民币还没有在非居民间的交易中被广泛使用——一个很重要的原因是中国的资本账户还没有完全放开。因此，人民币国际化议程是否成功主要取决于中国能否实行宽口径的资本项目自由化。即便如此，离岸人民币市场的发展也是这一进程的重要组成部分，因为一旦需要，离岸人民币市场就可以为非居民间的交易活动提供即时的人民币供给。

促进人民币国际化有很多动机。其中一个就是其象征性——人民币在国际上使用能更好地反映中国在全球经济中的地位。但也有其他的原因，人民币国际化可以产生许多直接利益。尤其是，人民币在国际上的使用越普遍，中国出口商和进口商的货币风险和成本或许就越低（Frankel，2012）。具体来说，中国持续处于一个由汇率管制向汇率波动自由转型的形势下，如果中国居民能以人民币为单位开跨境交易的发票，他们就会更少地受转型期汇率波动加剧的影响。人民币国际化还会缓解新兴经济体在资本项目放开和汇率自由化进程中出现的“波动恐慌”现象。更进一步的，如果中国居民能够在跨境贸易中使用人民币进行结算，还可以节省将人民币换成外汇的交易费用，反之亦然。

人民币国际化也有可能减少中国国际资产负债表中的货币错配总额。正如Cheung等（2011）概述的那样，中国持续的大额经常项目盈余、汇率管制体制及其对外直接投资（FDI）的开放（大部分以人民币作为结算货币）致使中国拥有大量且快速增长的长期外汇持有量。通过人民币国际化，中国居民或许能够增加他们以人民币计价的外国资产（股权和债权），从而分散中国整体国际资产架构中嵌入的货币风险。

最后一个或许能作为人民币国际化动机的是：人民币国际化和资本项目自由化二者之间的密切联系。力求促成人民币国际化的政策举措或许也对增加人民币在在岸与离岸市场间的流动有影响。考虑到关于资本项目自由化本身是否有价值的争论一直存在，许多评论家认为人民币国际化的目标对于想要促成资本项目自由化的支持者们来说更具有政策上的可行性（YU，2014）。

鉴于离岸人民币市场在促进中国的货币国际化进程中所起的重要作用，本文第二节以对离岸市场特点的简短概述开头。之后，借鉴Hatzvi等（2014）的做法，本文第三节会对近期深化离岸市场发展的一系列政策行为进行概述。第四节将从不同角度衡量政策举措对人民币国际化产生的影响。

尽管人民币国际化进程成效卓著，但这些成效至今还没有反映在减少货币错配额上。这一结论与Cheung等（2011）的相同，我们会在第五章做更为深入的探讨。我们明确提出，至今为止人民币的国际化进程实际上增加了中国国际资产负债表中的货币错配额，正如目前被广泛认同的观点所陈述的，人民币对美元的持续升值状况可能会打击非居民使用人民币作为偿债货币的积极性。然而，我们也认为此类升值预期未来将会减弱。的确，纵观2014年和2015年这一观点已经得到一些证据的支持。坚持增加人民币的双向灵活性就意味着人民币的国际化进程会与中国减少持有美元资产更加密切相关。

离岸人民币市场综述

自从2009年年中人民币作为贸易结算货币的小规模试验宣布以来，中国政府一直在逐步放松对人民币在中国大陆以外地区使用的管制。2010年中期以来，试验规模已扩展至包含中国与世界其他国家的所有贸易，而且在中国境外人民币也成为完全可兑换货币。这使人民币境外资金池的创造和人民币离岸市场的发展成为可能。

香港最先打通在岸人民币市场与世界其他地区的联系，并因此成为主要的离岸人民币活动中心。近年来，涌现了一批官方的“离岸人民币市场”。尽管中国大陆与离岸人民币市场的人民币流量一直受一定限额的管制，在许多官方离岸中心之间人民币依然被允许进行自由流通，这就意味着将所有离岸中心的活动都包含在内的总和才是对离岸人民币市场的最佳描述（尽管大多数离岸人民币活动一直在香港进行）。考虑到离岸人民币资金池对于中国大陆以外的市场参与者们充分可得，我们认为离岸人民币市场提供了一个环境，使一系列的银行产品得以发展并且中国大陆以外的公司虽然不能直接进入在岸人民币市场，也可以开始使用人民币了。当然，不管是离岸还是在岸人民币，其最初来源都是中国人民银行。

离岸人民币资金池规模变动主要有以下三种途径：贸易、收入和资本流动（见表1）[1]迄今为止，中国进口商的人民币支