为何日本人不买日股牛市的账.docx

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、近十年日欧股票牛市：日本人不买账、欧洲人买账 5

二、日股财富效应消失：漫长熊市之下的风偏恶化、玩家离场 6

三、根源-危机中谁伤得最深：日本私人部门损伤VS欧洲政府信用损伤 9

（一）日本经济泡沫：推升和受伤主体都是私人部门 9

（二）欧债危机：部分国家的主权债务危机和银行业危机 11

四、决策应对：日本政策飘摇二十年创内伤，欧洲快速介入抹平疤痕效应 13

（一）日本泡沫破灭之后：政策迟滞，财政摇摆 13

（二）欧债危机后：从分歧迅速走向共识，确保欧元体系不崩溃 15

五、启示：如何避免居民“十年怕井绳”？ 17

（一）市场财富效应的来源：中长期资金托底、投资工具丰富 17

（二）企业行为：警惕由“借”转“储”，及时救助、鼓励分红 17

（三）信心修复所需的政策：群体共识、尽早介入、财政货币协同 19

六、风险提示 20

图表目录

图表1日本股市2012年后上行 6

图表2欧洲股指在低利率时代中整体上行 6

图表3欧洲居民低利率时代增配权益，日本基本持平 6

图表4日本居民配置现金比例较高且持续上行，欧洲小幅下行 6

图表5日本90年泡沫破灭后熊市持续20年 7

图表62008年经济危机后欧洲股市下行不超过2年 7

图表7日本股市风险偏好1990年后持续恶化 7

图表8欧洲股市风险偏好随着危机消退小幅修复 7

图表9股市整体净值回归过程中，居民加速赎回 8

图表10日本60岁以下居民持有股票占比很低 8

图表11日本险资2007年后持续增加海外投资配置占比 8

图表12日本银行低利率时代整体减配股票、增配海外 8

图表13日本股市中海外投资者成交额占比达70%左右 9

图表142012年后日本ETF成交额占比上行至10% 9

图表15央行持有ETF规模2015年后大幅上行 9

图表16日本经济泡沫推升和破灭主要波及私人部门 10

图表17日本企业部门资金盈余90年代后持续上升，陷入资产负债表衰退 11

图表18日本低利率时代企业部门杠杆下降 11

图表19日本1994-2002年破产企业数持续增加 11

图表20日本居民储蓄率1991-2014年持续下降 11

图表21欧债危机传导路径主要涉及商业银行和政府系统 12

图表22欧猪五国政府债务2008-12年急剧攀升 13

图表23欧债危机后欧洲主要国家破产企业数整体下行 13

图表24欧猪五国居民储蓄率并未持续下降 13

图表25欧洲低利率时代企业部门杠杆仍有小幅上升 13

图表26泡沫破灭后日本货币政策整体趋于宽松 14

图表272012年之前日本财政政策在扩张和紧缩之间不断摇摆 15

图表28欧元欧债危机的三个阶段和政府救助措施 16

图表292009-14年德国GDP在欧盟中占比持续上升 16

图表30市场下跌后的反弹期，新基金赎回压力较大 17

图表31日本居民2021年后不再抛售股票 17

图表32日本1980年代理想经济状态下，个人储蓄、企业借贷 18

图表33中国2022年以来企业、政府杠杆率小幅上行 19

图表34中国企业部门杠杆率较高 19

核心结论：

1、2012年后欧日股票牛市，欧洲人买账，居民金融资产中权益配置比例23%-31%；日本人不买账，居民权益配置占比稳定在13-14%左右，拥抱现金。

2、日股20年熊市漫长，财富效应消失，ERP自1990-2020年持续上行，风险偏好恶化。欧股熊市半年-1年左右，危机之后风偏稳定。

3、日股玩家离场，日本股市泡沫顶点被“套牢”的投资者在持有股票净值回归的过程中逐步“解套”而带来抛售行为，年轻人几乎不再进入股市；金融机构（险资、银行）资产出海。剩余的主要玩家：外资（2014年后成交额占比70%）日央行（ETF最大买家，持有市值占比日股整体7%）。

4、根源：危机中谁伤得最深？

①日本私人部门损伤，泡沫推升主体是企业部门，泡沫破灭后企业破产出清加速，幸存者由“借”转“储”，居民就业收入减少，储蓄消耗，风偏下行。

②欧洲政府信用受损，希腊主权债务危机率先爆发，最终演绎为多国财政和金融体系之间的负面连锁反应，私人部门所受创伤相对有限。

5、决策应对：宜早不宜迟

①日本政策飘摇二十年创内伤，货币政策前期走一步看一步，95年利率接近零，2000年后走向非常规手段；财政政策在宽松和紧缩之间的反复摇摆，居民风偏