量化专题报告：迈向价值之路：竞争壁垒分析框架下的选股逻辑-20240115-民生证券-28页.pdfVIP

量化专题报告

迈向价值之路：竞争壁垒分析框架下的选股逻辑2024年01月15日

[Table_Author]

➢基本面量化如何应用于价值投资并纳入企业长期因素判断？景气度投资、超

预期投资短短几年内逐步“失效”，根本来看可能在于两者都更为关注企业的短

期特征。而在企业整体投资价值的判断中，长期因素、终局因素的占比不可忽视。

本篇报告中我们将企业竞争环境和战略因素考虑到选股逻辑中，提供一个异于传

统因子投资的全新价值量化视角。

➢竞争壁垒分析有助于行业格局与公司战略判断，并用于企业终局价值分析。分析师叶尔乐

竞争壁垒存在与否决定了行业长期利润空间与公司最优战略。我们采用两个条件执业证书：S0100522110002

邮箱：yeerle@

来定义行业竞争壁垒：长期稳定的份额和超强的盈利能力。在此框架下，我们重

点寻找三类具有较高终局价值的企业：管理竞争优势的“唯一主导”企业、避免

相关研究

了博弈的“合作共赢”企业、在激烈竞争中胜出的“高效运营”企业。

1.量化周报：流动性进一步回落-2024/01/14

➢“壁垒护盾型”行业长期具有超额收益，尤其是其中估值较低的。采用“行2.量化周报：波动率回升象限注意风险-2024

业份额稳定性”和“行业盈利能力”将所有三级行业划分为四个极端类型：“壁/01/07

垒护盾型”、“竞争激烈型”、“稳中求进型”、“寻求突破型”，其中高稳定性、高3.资产配置月报：一月配置视点：稳定板块当

盈利能力的“壁垒护盾型”尤其是以PB-ROE框架进一步筛选得到的低估值行业下投资价值几何？-2024/01/04

长期超额收益显著，相对中证800年化收益率高出8.81%，而“竞争激烈型”4.量化周报：关注流动性回升的持续性-2024

/01/01

则长期跑输宽基指数。

5.量化分析报告：十二月社融预测：19606

➢在“壁垒护盾型”行业中寻找“唯一主导”企业，其将长期享受竞争优势。亿元-2024/01/01

在行业壁垒保护下，如若主导企业唯一，其将充分享受竞争优势，具备长期投资

价值。利用份额占比、份额稳定性、营业利润率、现金流比率筛选“唯一主导”

企业，组合2009年5月-2023年12月年化收益率为12.68%，相对“壁垒护

盾型”行业年化收益率高出1.99%，且近年表现更佳。从选股特征来看“唯一主

导”筛选规则的本质是“竞争优势”第一而非“市场规模”第一。

➢在无“唯一主导”企业的壁垒行业中寻找“合作共赢”企业，其通过避免竞

争，依然能够维持较高利润率。壁垒保护下，相似效率、相似盈利的企业可以构

成合作共赢关系，不进行价格战，合作使得运营更有效率，利润率能够长期维持

在较高水平。利用营运能力相似性与盈利能力相似性筛选各项能力禀赋都比较相

似的寡头企业构成“合作共赢”组合，整体具有较高胜率。“合作共赢”往往出

现在垄断行业或国有企业占比较高的行业。

➢在非“壁垒护盾型”行业中寻找“高效运营”企业，优秀的管理者通过“降

本增效”使其在无壁垒保护下依然有较高回报率。低壁垒行业内的企业毛利率最

多只能达到行业平均水平，除非是极少数管理层表现出色的企业，通过在所有经

营环节实现最高效率，从而获得更高的竞争优势。采用费用率、资产周转率和资

本回报率筛选得到“高效运营”企业，长期同样超额显著，且“高效运营”持续

越长的企业，超额收益越高。