中源协和-市场前景及投资研究报告：产业风口，干细胞创新药.pdfVIP

中源协和（600645.SH）首次覆盖报告

产业迎来风口，干细胞创新药快速推进2024年08月29日

➢精准诊断业务稳健增长，病理诊断加速。公司在精准诊断板块主要推荐首次评级

分为体外诊断IVD与科研试剂两块业务，其中生化IVD业务主体是全资子公司

当前价格：16.60元

上海执诚，全资子公司上海傲源包括病理诊断、科研试剂两块业务。上海傲源营

业收入从2020年的5.82亿元增长至2023年的8.97亿元，上海傲源净利润从

2020年的1.02亿元增长至2023年的2.36亿元；公司第二代全自动免疫组化[Table_Author]

染色设备装机数量增长预计带动病理诊断业务快速增长。

➢脐带血存储业务略有下滑，成人免疫细胞存储潜力大。近年来新生儿出生数

量下降给公司脐带血存储业务带来较大压力，但是由于脐血存储收费模式是首付

款+每年保存费形式，存量存储数量较大，每年保存费收入也占比较大，脐血存

储业务收入预计略有下滑。随着免疫细胞、干细胞治疗技术的发展，临床研究范

围的不断拓展，细胞存储领域形成了多样化的需求，成人细胞存储市场广阔。

➢国内干细胞药物迎来政策重大利好，IND数量3年近百。从最初的作为医

疗服务监管形成巨大市场规模，到全面叫停干细胞治疗，再到近两年发布大量技

术指南以药品形式监管为主，我国干细胞新药研发加速前进。从2020年开始到

目前，出台了大量的配套干细胞药物的技术指南，从干细胞药物临床前药学研究

指南、临床研究指南、甚至聚焦干细胞的具体适应症临床研究指南，给药企指明

了干细胞药物申报途径及标准。从2020年开始，国内药企申报的干细胞药物IND

数量翻倍式增长，目前已有多个干细胞药物进入临床Ⅲ期。

➢公司干细胞创新药多适应症进临床，参股公司三有利和泽的牙髓干细胞Ⅱ期

临床于2023年5月开始。2018年国家明确干细胞药物申报途径后，公司全资

子公司武汉光谷药业自主研发的VUM02注射液（人脐带源间充质干细胞注射

液）六个适应症失代偿期肝硬化、特发性肺纤维化、慢加急性（亚急性）肝衰竭、

急性呼吸窘迫综合征、急性移植物抗宿主病、系统性硬化症均已申报临床。参股

公司北京三有利和泽生物与首都医科大学共同申报的“人牙髓间充质干细胞注射

液”治疗慢性牙周炎已完成I期临床试验和临床总结报告，于2023年开始Ⅱ期

临床。牙周炎发病率极高，危害极大，我们预期牙髓干细胞有望成为大单品。

➢投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.47/1.71/2.00

亿元，增速分别为38.1%/16.2%/17.3%。根据分部估值，给予公司2024年合

理市值90亿元。考虑到国内外干细胞行业的催化、武汉光谷中源的干细胞创新

药多个重大适应症快速推进临床、三有利和泽的牙髓干细胞创新药有望成为大单

品，首次覆盖，给予“推荐”评级。

➢风险提示：病理诊断IVD集采风险、干细胞创新药研发风险、成人免疫细胞

存储业务推进不及预期风险、应收账款计提减值风险、干细胞新药推广风险。

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盈利预测与财务指标

项目/年度2023A2024E2025E2026E

营业收入（百万元）1,5901,7371,8672,010

增长率（%）2.29.37.57.6

归属母公司股东净利润（百万元）106147171200

增长率（%）-5.838.116.217.3

每股收益（元）0.230.310.370.43

PE73534539

PB