20221130-2023年度利率债策略报告-拾级而上-华福证券-36页.pdf

证券研究报告

2022年11月

拾级而上

--2023年度利率债策略报告

证券分析师：

李清荷执业证书编号：S0210522080001

请务必阅读报告末页的重要声明

投资要点

➢回顾2022年利率走势，一波三折到急速调整，反转总在不经意间发生。1-10月，短端优于长端，流动性整体宽松；11

月大反转，赎回踩踏，引发流动性冲击。截至11月18日，10Y国债/国开收益率收于2.825%/2.945%，和年初相比，分别

上涨4BP/下降13BP。1Y国债收益率收于2.172%，较年初下降8BP。10Y国开-10Y国债利差较年初收窄17BP，国债期限利

差（10Y-1Y）则进一步走扩，较年初增加12BP。资金利率下降明显；10月中下旬有所抬升。

➢基本面对债市行情传导钝化，政策信号对债市贡献明显。（1）受疫情+地产双重影响，经济全年偏弱：a、灰色的“二

季度”，全民防疫。6月复产复工后，经济明显修复，但7月社融明显回落，创下6年来单月新低，市场对经济修复斜率

存疑。b、社融增速与M2增速倒挂加深，资金在银行间淤积严重；c、地产持续下行，中小企业发展艰难，消费疲软，

出口回落；（2）货币政策总体稳健偏宽松，其操作对债市波动贡献明显。面对内外环境，货币政策从强调“以我为主

”到表态“兼顾内外平衡”，央行政策操作空间受到了一定掣肘。但8月超预期降息贡献了年内最大一波下行行情。财

政政策上半年围绕减税降费，下半年受年初预算影响调整空间有限，但通过政策性银行发行金融债、用好5000亿专项

债结存限额发力基建。

➢2023年利率债展望：（1）短期流动性冲击利率超调或已结束；（2）基本面复苏三大核心：基建、地产、疫情。（3）

政策面重拾信心，警惕市场利率进一步向政策利率回归。a、新一届领导班子就位，政策会更加有力；b、货币政策可

能稳中偏紧，更加精准宽信用；c、财政政策力度或大于货币政策；（4）中美利差倒挂不会成为常态。历史上中美利

差出现3次倒挂，最终都会被抹平。2023年国际经济大概率下行，美联储下半年可能会停止加息，甚至进入降息轨道，

促使中美利差回归正常水平。

➢投资建议：（1）短期来看，10Y国债收益率延续在2.75-3.0%区间震荡，看短做短。短期内随着理财赎回冲击潮的减缓

和资金面的缓和，以及主要一线城市疫情不容乐观的现状，预计10Y国债收益率延续在2.75-3.0%区间震荡，看短做短

。（2）中长期，受经济复苏预期逐步强化的影响，预计债市收益率将呈现震荡上行态势。赎回带来的冲击对利率债的

影响将边际减弱，调整后可适当降久期采取防御策略。

➢风险提示：市场风险超预期，政策边际变化。

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◼2022年利率债走势回顾

•一波三折到急速调整，反转总在不经意间发生

◼基本面对债市行情传导钝化

目◼政策信号对债市贡献明显

◼短期流动性冲击利率超调或已结束

◼基本面复苏三大核心：基建、地产、疫情

录◼政策面重拾信心，警惕市场利率进一步向政策利率回归

◼中美利差倒挂不会成为常态

◼投资建议

◼风险提示

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