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证券研究报告

短久期就是稳稳的幸福

——2023年信用策略报告

平安证券研究所固收团队

2022年12月12日

证券分析师

刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001邮箱：liulu979@

张君瑞投资咨询资格编号：S1060519080001邮箱：zhangjunrui748@

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平安观点

市场复盘。全年看收益率基本上行，产业城投债信用利差基本走阔，银行信用利差基本压缩。1-10月是震荡慢牛格局，11月开

始进入快熊。短久期城投和银行信用利差压缩较多，金融债隐含评级上调明显超过城投产业债。产业债中汽车等下游利差压缩，

可能是受到政策或疫情的支撑；煤、有色、化工相对抗跌，可能是受到供给侧支撑。高收益级省份城投债多数一二级均差，投

资级中的河南、广东、浙江和四川一二级均强。品种利差中银行二永点差大幅走阔，AA（2）城投永续点差大幅压缩。

信用风险。1-11月新增违约主体有66家，已经超过历史上数量最多的2020年（64家），其中46家都是民营地产企业。23年GDP

增速上升背景下企业盈利也将修复，货币政策仍难收紧。22年违约的主角民营地产在近期又受到再融资的大力支持，需求端放

松政策还会继续释放。我们认为23年年违约压力低于22年。

投资建议：

（1）信用下沉优于久期策略：2023上半年，预计货币政策维稳，中短端确定性较高，短久期（2年内）信用下沉配合一定杠杆优于

久期策略。目前由于理财子赎回的影响，信用债估值已经好于利率债，短端利率也已经充分调整，建议12月逐步入场参与短端高票

息机会。

（2）上半年杠杆策略无忧：货币政策收紧概率较小，目前中短端套息空间较厚，建议待12月理财子赎回的影响结束后，维持偏高

杠杆。

（3）信用下沉的方向：a）城投行业推荐。具体可以关注投资级省份中“资质”偏弱但受益于金融资源流入和财政收入相对较好的

省份。b）地产行业中性。但可以关注再融资政策支持较多的隐含AA民企短债，待年中左右销售资回暖，逐步放松入池标准。c）

金融行业推荐。经济回暖有利于提升资产质量，而近期调整后，银行二永债的利差跟其他行业债相对仍有10-20BP优势，2年以内

的品种确定性较高。d）上游行业中性。可以关注1.5Y山西煤炭债。e）其他利差超过80Bp的行业。汽车、投控平台、电子、休闲

服务、电气设备、商贸。

风险提示：民企违约风险上升；货币政策收紧；地产债在销售下滑影响下违约明显增多。

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目录

CONTENTS

市场回顾：信用先走牛，11月快速熊

主线推演：债市偏逆风，短端风险小

策略展望及风险提示

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1.1全年看收益率基本上行，利率强于信用，银行债强于产业城投债

【信用债综指跑输利率债】2022年，公司信用类和银行债指数跑输国债和国开债指数，主要是因为后者受益于超长债走牛。

收益率曲线形态：收益率基本上行，3Y上行比1Y和5Y多；高等级5-1Y期限利差基本走阔；银行债比城投产业债表现强。

信用利差：银行债信用利差基本压缩，城投和产业信用利差基本走阔。

市场进攻部位：1YAA-城投、5Y金融债和5Y中低等