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证券研究报告2017年10月23日

主题研究

中国制造业升级之汽车篇：转型升级突破成长瓶颈

观点聚焦

投资建议

在国际零部件格局大调整和中国汽车增长放缓的背景下，依托工程师和劳动力红利，借助外延并购，中国零部件企业上市公司通过技术提升、市场拓展，不断突破成长瓶颈、转型升级，融入国际产业链，并有望在未来诞生一批世界级的零部件企业巨头。

理由

二维结构下各自成长，互为转换。从产业周期的角度看：零部件企业分化为两类产业。一类是传统零部件企业，依靠成本和规模优势，凭借多年专注谋求技术进步，未来将凭借进口替代、海外开拓、国际并购等手段方式快速增长。另一类是新兴零部件产业，这些新兴的细分零部件行业，凭借行业的迅猛发展有望成为新兴零部件巨头公司。值得一提的是，对于传统企业而言，在原有业务技术提升和工艺优化发展接近瓶颈时，选择通过外延并购、战略合作等方式进入新兴业态，也是企业升级转型的一种方式。

两种思路：一是转型升级，通过技术产品升级或者海外扩张，抑或兼并收购，走EPS增长的硬道路；二是开拓新兴市场，做新技术、新市场的开拓者，在新兴细分市场的领域实现技术超越。具体地，技术提升可以通过自主研发、合资建厂的方式，拓展客户资源、提升产品盈利能力，敏实集团的毛利率2014年触底回升，一方面有赖于原有产品良率的不断提升，另一方面也来源于升级研发具有高盈利能力的新产品。海外并购能够帮助企业迅速做大做强、实现战略转型，潍柴动力通过收购湘火炬实现重卡产业链的完善布局，又通过收购凯傲和德马泰克，进入智能物流系统领域，抵抗经济周期波动带来的风险。

新兴市场方面，随着汽车智能化、电动化的趋势明朗化，相关汽车零部件产业链将迎来快速发展，传统企业通过布局实现转型。

盈利预测与估值

推荐在传统业务领域通过技术升级、工艺优化等途径具有核心竞争优势的零部件企业，同时也看好他们基于汽车行业未来发展趋势的研判和布局，推荐潍柴动力（重卡黄金产业链+智能物流系统供应商）、敏实集团（外饰件全球竞争优势+智能化电动化新业态）。

风险

汽车行业销量大幅下滑。

奉玮常菁

目标P/E(x)

评级推荐推荐

评级

推荐推荐推荐推荐推荐

股票名称

潍柴动力-A福耀玻璃-A敏实集团-H潍柴动力-H福耀玻璃-H

2018E

9.915.815.510.115.3

价格

10.3029.0050.0011.9033.00

10.818.819.911.018.2

可选消费主要涉及行业

可选消费

相对值

相对值(%)

118

112

106

100

94

沪深300中金汽车及零部件

2016-102017-012017-042017-072017-10

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资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部

分析员

wei.feng@

SAC执证编号：S0080513110002SFCCERef：BCK590

联系人

jing3.chang@

SAC执证编号：S0080116080077

2

中金公司研究部:2017年10月23日

目录

升级之路：技术提升、全球市场和新兴领域 3

产业角度看零部件：二维结构下各自成长，互为转换 3

产业升级的路径：技术提升、兼并收购、新兴市场 3

潍柴动力：两次转型王者归来 8

敏实集团：专注外饰件确立全球范围竞争优势 16

图表

图表1:二维结构下的零部件细分行业 3

图表2:代表企业自主研发情况概览 4

图表3:零部件部分上市公司合资公司数量 5

图表4:代表企业海外收购情况概览 6

图表5:国内新能源乘用车销量 6

图表6:国内新能源客车销量 6

图表7:IT巨头与传统车厂争相推出智能驾驶汽车 7

图表8:潍柴两次并购梳