化债攻坚系列之四：地方国企信用债供给格局及内部特征深度分析.docx

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、信用债市场格局变迁：城投产业此消彼长 5

二、地方产业类国企债券供给增量在哪里？ 7

（一）存量发债主体：2024年以来发行驱动净融资增长，资金用途范围放宽 8

（二）新发债主体：2024年以来增长明显，非银金融占比高 9

三、城投债收大于放，市场化转型成为突破口 12

（一）新发债主体：债务上移趋势明显，区域净融资贡献有限 12

（二）城投转型：市场化经营主体向产业类国企靠拢 14

四、地方国企债券供给趋势及投资策略 15

（一）供给预测：下半年城投供给仍不乐观，产业国企供给温和 15

（二）投资策略：谨慎下沉，把握担保债及长久期信用债投资机会 16

五、风险提示 16

图表目录

图表12023-2024年，信用债市场融资格局变化 6

图表22023-2024年，城投债发行情况（亿元） 6

图表32023年-2024年，产业债发行情况（亿元） 7

图表42024年1-6月地方产业类国企债券净融资分布（亿元） 7

图表52024年地方产业类国企债券发行额区域分布（单位：亿元） 8

图表62023年以来存量产业债主体发行情况（亿元） 8

图表7存量产业债主体发债资金用途分类（亿元） 9

图表8存量产业债主体3月以来拉久期趋势明显 9

图表92024年以来两类发债主体平均发行利率对比（%） 9

图表10地方产业债新发债主体发行情况（亿元） 10

图表11新增地方产业类主体行业分布（亿元） 10

图表122024年以来前十大新增地方产业债发行主体情况 11

图表132024年以来新增第一大股东为城投的地方产业债 11

图表14近两年新增城投债主体发行情况（亿元） 12

图表152024年以来城投新增发债主体发行债项资金用途分布（亿元） 12

图表162024年以来前十大新增城投债发行主体 13

图表172024年以来新发行城投债主体区域发行分布（亿元） 14

图表18宣布市场化经营主体声明后净融资情况 15

化债背景之下，信用债市场供给格局发生明显变化，特别是地方国企信用债净供给出现缩量，助推了2024年上半年资产荒行情。具体来看，2024年上半年城投债发行额下降明显，但同时产业债供给形成支撑，一定程度上对冲了城投债的缩量。监管政策支持鼓励产业类主体发债叠加利率下行构成发债窗口期，地方产业债新发债主体债券发行规模增长明显，存量发债主体净融资增长迅速，提升债券融资占比积极性增加。总体而言，2024年上半年信用债市场供给有以下特征：

1、城投债发行及净融资下降，市场化转型成为突破口：2024年1-6月城投债发行量为30437亿元，整体同比下降8%，净融资901亿元，同比下降91%。城投债用于项目建设和补流受到严格的监管限制，母公司代替子公司发债情况普遍，债务上移趋势明显；国企整合下市场化转型成为债券融资突破口，2024年发布市场化转型公告的主体债券净融资整体为701亿元，占2024年1-6月全部城投债净融资78%，增量明显。

2、央企、地方产业类国企债券发行及净融资明显增加：产业债普遍发行量增加叠加到期兑付压力降低，净融资额为13871亿元，大幅增长，其中央企同比增加8736亿

元，地方产业类国企同比增加3986亿元，民企同比增加1148亿元，对上半年信用债的供给形成支撑，这一趋势下半年或继续维持。

3、地方产业类国企债券净融资增量90%来自存量发债主体，地方产业类国企债券发行较多的区域为粤苏鲁闽沪等经济发达地区，2024年以来AA+存量发债主体发行量增长，优质主体发债用于补流比例增长，拉久期趋势明显。

4、地方新增产业类国企发债主体以非银金融和建工类为主：多为省属企业或其子公司，主体评级基本在AA+及以上，目前看，城投融资缩量意图使用新包装的产业类发债主体进行融资的情况暂未有所体现。

注：本文城投债部分以wind及yy城投名单的并集作为城投发债主体统计口径，产业债部分包含地方产业类国企债券（以除城投名单之外的其他地方国企作为地方产业国企统计口径），以及央企、民营企业债券，但本文重点在对区域债券融资情况进行探讨，央企、民营企业债券部分暂不展开。

一、信用债市场格局变迁：城投产业此消彼长

今年以来，城投债净融资同比缩量8861亿元，产业债净融资同比增加13871亿元，央企及地方产业类国企对上半年信用债的供给形成支撑。从2023年存量格局来看，城

投债仍是年度发行规模、净融资额最大的品种，但20