宏观环境对价值溢价的影响.pdf

[Table_CommonRptType]金融工程

正文目录

1引言4

2价值溢价和RKRV市净率分解5

2.1回报数据和行业分类5

2.2RKRV分解5

2.3基本价值估算6

2.4将价值溢价归因于RKRV成分7

2.5价值溢价、期限利差和杠杆9

3宏观经济变量对价值溢价的影响11

3.1变量11

3.2分离宏观经济影响与估值倍数11

3.3比较资产定价的影响14

4结论21

风险提示：21

敬请参阅末页重要声明及评级说明2/22证券研究报告

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图表目录

图表1文章框架4

图表2估值倍数和RKRV分解7

图表3研究中所用行业的几种描述性统计8

图表4按RKRV成分排序的投资组合的阿尔法值10

图表5对于期限利差和美国10年期国债收益率的回归（7）估计13

图表6ISM制造业采购经理人指数和美国经济领先指标委员会领先经济指标的回归估计结果14

图表7按市盈率和市净率组成的投资组合的平均规模、平均波动率和事前Β15

图表8在与期限利差正交的市值账面比构建的投资组合的平均市值、平均波动和事前Β17

图表9市值账面比率与美国10年期国债收益率正交的投资组合的平均市值、平均波动率和事前Β18

图表10按期限利差正交的市场账面比率成分排序的投资组合平均月度回报20

敬请参阅末页重要声明及评级说明3/22证券研究报告

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1引言

图表1文章框架

资料来源：华安证券研究所整理

本研究旨在剖析价值溢价与一系列宏观经济变量之间的关系，这些变量在资产

定价领域内被广泛视为富含信息，对塑造宏观经济风险预期具有举足轻重的作用。

首先，本研究采取自下而上的视角，旨在揭示并推断宏观经济变量中蕴含的预期如

何具体作用于价值溢价。既往文献多聚焦于价值股票的特定属性（诸如杠杆率、贝

塔系数等），试图为价值溢价现象提供宏观经济层面的解释。然而，这些研究往往

面临实证结果不一致性的挑战，根源在于宏观经济预期对价值股票回报的影响机制

错综复杂且多变（MaloneyMoskowitz,2021）。一个典型的例证是，尽管金融环

境宽松，但2009至2016年间价值股票的表现却令人失望，这直接挑战了基于