基于分位数回归的浙江上市金融机构系统性金融风险分析 .pdf

基于分位数回归睇杠t市金融机构颓性

金鬲析

一、系统性金融风险的成因分析

金融机构的内在脆弱性是导致系统性风险爆发的原因。金融机构内在的脆弱

性主要有三个方面：一是信息不对称的存在，由股票、基金、保险、债券等多个

市场组成的金融市场体系庞大，包含多个金融主体，更易导致产生信息不对称的

问题，引发系统性金融风险;二是金融机构具有高杠杆性，银行机构的高负债率，

金融衍生品的高杠杆，严重时会影响金融体系的结构性问题三是经济运行存在

周期性，随着经济的快速发展，预期收入的上升会使企业开始高杠杆经营模式,

从而导致金融市场的稳定性下降,金融体系的内在脆弱性加强，最终进入衰退期。

由于外在因素的变动，体系内的机构和市场会受到冲击，稳定性降低。这些

影响因素主要有变动的多项指标、国际动态等，这些现象都是增加风险的主要原

因。其主要的外部因素表现为不定的变动存在于金融周期之中，现实中的市场参

与者并非都是理性的，金融监管体系的不完善。

二、基于分位数回归的CoVaR度量

CoVaR方法是VaR方法的改进和延伸。VaR的定义是收益率的q分位数,

即在规定的持有期期间，在特定置信水平下，投资组合可能产生的最大损害。机

构管理者通过VaR方法，可以设置出符合自身的管理机制，但同时机构与机构

之间的风险溢出效应却没有办法得到度量。CoVaR方法测量了系统风险对金融

系统的个别贡献以及外部性和外溢效应，更好地反映了单个金融机构对金融系统

的系统重要性。

为了研究两个金融机构之间的风险溢出关系，本文运用静态CoVaR模型。

建立分析两个金融机构回报率之间的关系，定义两个机构为系统s和机构i,在

机构损失为Xi的情况下，可以得出：其中中表示一定置信水平下机构i损失为

Xi的条件下体统q分位数损失估计值。因此，根据VaR的定义，可以得出:CoVaR

是机构i的VaR下的条件VaR,其本质也是VaR,因此分位数回归得到的系统

基于机构i损失的条件下损失的预测值就是Xi条件下的VaR值。其中是条件分

位数，当Xi取时，可以计算出机构i的CoVaR值，其结果：

本文的分位数回归采用的是5%分位数水平，置信区间为95%的风险溢出效

应，其中分位数q=0.5为正常情况下机构i的可以由机构i的收益率序列的q分

位数得到，所以风险溢出值为：

在实际金融体系的问题中，因为宏观经济变化在一定程度会影响系统性风险

的传播，导致金融市场的环境多变。考虑到宏观经济波动的影响，将引入状态变

量来构建动态CoVaR模型，根据文献的计算方法可以得出：在此基础上，可以

运用分位数回归方程的参数估计值得出VaR和CoVaR,其结果表达为：

在分位数q=0.5的情况下，可以计算得出每个机构的△CoVaR,表达式为:

三、实证研究

（一）样本选取和数据处理

本文选取浙江省上市金融机构共9家，其中银行机构3家：宁波银行、杭州

银行、浙商银行，证券期货机构3家：财通证券、浙商证券、南华期货，其他金

融机构3家：仁东控股、同花顺、浙江东方。在这9家金融机构中选取研究对

象时，不包括浙商银行和南华期货，因为这两家金融机构上市时间较晚。考虑到

数据的可得性，选择2018年12月1日至2020年12月31日的数据作为样本

数据。

本文变量有两个，单个金融机构收益率和金融系统的收益率，其中，t时刻

单个金融机构的收益率rt的定义为：其中Pt和Pt+1分别是该上市金融机构的

股票在t交易日和t+1交易日收盘价格，rt衡量的是该金融机构股票在t时刻的

对数收益率。金融体系的收益率则是选取全指金融指数作为对金融体系的衡量,

收益率公式为：其中P和P分别是全指金tt+1融指数在t交易日和t+1交易日

的收盘价格，rt衡量的是全指金融指数在t时刻的对数收益率。

我们选择市场波动率、流动性价差和期限价差三个状态变量。其中，市场波

动率为基于GARCH模型的沪深300指数收益率;流动性价差为:3个月shibor-3

个国债到期收益率期限价差为：10年国债到期收益率-1年国债到期收益率。

（二）正态性和平稳性检验

将变量金融系统、宁波银行、杭州银行、财通证券、浙商证券、仁东控股、

同花顺、浙江东方分别命名为S、V1、V2、V3、V4、V5、V6、V7,对金融系

统及各个金融机构的日收益率序列进行描述性统计，其整理结果如表1所示。

表1金融系统和金融机构数据