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云铝股份（000807.SZ）深度报告

拨“云”见日，绿色铝凸显长期价值2023年03月26日

➢国内绿色铝龙头，深耕电解铝产业。云南水电占比高，公司电解铝资产均推荐维持评级

在云南，是国内绿色铝龙头。公司前身云南铝厂成立于1970年，深耕电解铝行

业50余年，生产经验丰富。2018年11月，中铝集团成为公司控股股东，中铝当前价格：13.71元

集团业务铝、铜、锌、铅业务均位居全球前列，是全球有色金属龙头，实力雄

厚。背靠中铝集团，公司氧化铝供应以及电解铝销售保障能力明显增强，协同[Table_Author]

效应明显。随着国内电解铝天花板约束显现，供应增速下降，行业利润中枢上

移，公司盈利能力增强，业绩大幅上升。

➢电解铝产能天花板约束显现，稳增长带动需求回暖。国内电解铝产能迫近

天花板，铝价逻辑从成本支撑向供应约束转变，冶炼端利润修复明显。我们认

为2023年电解铝供应约束绷紧，需求虽然面临海外经济衰退，但铝需求中，建

筑装饰、交通、电力等主要终端以出口很少，受影响相对有限，而国内稳增长分析师邱祖学

则对需求拉动明显，2023年铝价主要看国内。电解铝见顶的产能，历史上的高执业证书：S0100521120001

产能利用率和低库存，均表明电解铝陡峭的供应曲线，而国内需求的走强将推邮箱：qiuzuxue@

分析师张航

动铝价上行，加上成本端缓慢下行，电解铝行业利润改善明显。

执业证书：S0100522080002

➢业绩弹性大，绿电优势逐步凸显。公司电解铝合规产能305万吨，考虑到邮箱：zhanghang@

云南限产，按照公司2023年255万吨产量指引，电解铝权益产量约209万吨，分析师张建业

执业证书：S0100522080006

规模仍然较大。云南电价季节性波动大，全年比较稳定，电解铝成本处于全国

邮箱：zhangjianye@

低位，相对较高的成本+规模大使得公司铝价的业绩弹性较大。云南绿色能源占研究助理吴纪磊

比87%，虽然云南水电季节性波动大，但其蕴藏的绿色价值不可估量。欧洲确执业证书：S0100122010038

立征收进口商品碳关税，按照欧洲碳关税政策，绿色铝未来可免除6768元/吨邮箱：wujilei@

碳关税，并且国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，而按照

当前碳价，绿色铝可节约成本656元/吨，价值前景广阔。

➢资产负债表明显改善，业绩将充分释放。随着盈利的改善以及资本扩张结

束，公司资产负债表、利润表、现金流量表优化明显，在建工程、长期借款、

短期借款以及相关财务费用均大幅下降，截至2022年底，公司资产负债率降至

35%，2021年公司减值损失计提充分，进一步优化资产。国企改革持续推进，

控股股东中国铝业实施股权激励，对公司业绩也有较强诉求，并且中铝集团旗

下股权激励公司增加，公司未来股权激励也值得期待，未来业绩释放动力也将

更强。

➢投资建议：电解铝行业β显现，公司成本稳定，电解铝权益产能大，业绩弹

性高，而绿色铝未来价值潜力大，预计公司2023-2