景区行业市场前景及投资研究报告：天生万物以养人，现金牛行业重回增长.pptx

景区行业报告：天生万物以养人，现金牛行业重回增长2024年2月22日

目录1.2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化2.景区上市公司数据盘点：客流、利润表现分化3.投资建议与风险提示2

总体观点?2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化。我们将旅游景区行业按商业模式细分为：顶级自然景区、旅游目的地服务商、旅行产品分销，全国扩张性由低到高；垄断核心资源，复制性、运营能力决定长期成长。2023旅游市场呈现4个特征：1）疫后报复性出游，景区恢复可观；2）网红旅游目的地层出不穷；3）散客化趋势明显；4）旅行社经营活动恢复缓慢。?景区上市公司数据盘点：客流、利润表现分化。我们梳理了20家A股景区上市公司的财务和经营数据，疫情期间业务规模和利润水平大幅下滑，2023年以来旅游市场景气带动景区业务持续修复，现金牛行业重回增长。对比各公司2023年客流和归母净利率较2019年同期的恢复程度，各景区表现分化，部分景区特别是自然景区已全面超越疫情前，部分与旅行社恢复相关或疫情期间产能扩张的公司仍在恢复中。?投资建议：报复性出游后2024年高基数下，精选规模增长仍具确定性、利润率仍有空间的旅游景区公司。2024年A股旅游景区公司，建议关注低基数的宋城演艺、中青旅、天目湖、众信旅游、岭南控股，受益于网红效应的长白山、大连圣亚，以及运营成熟稳定增长的黄山旅游、九华旅游、峨眉山A等标的。?风险提示：居民出游意愿走弱、行业竞争加剧等风险。3

1.2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化4

旅游景区行业模式总览：垄断核心资源，复制性、运营能力决定长期成长?我们将旅游景区行业按商业模式细分为：顶级自然景区、旅游目的地服务商、旅行产品分销，全国扩张性由低到高。?顶级自然景区主要指全国知名、具有丰富历史文化口碑积淀、自带流量的景区，有较强的重资源特征。通常由当地政府背景企业/管委会实现垄断运营，由于其较高的全国知名度及客观自然条件，基本无异地复制性，主要围绕自然景观进行多层次的游客流量变现（包括门票、索道、交通、酒店及综合旅行产品等多种方式）。典型公司如黄山旅游、九华旅游、长白山等，几乎都在A股上市。?旅游目的地服务商主要指服务于知名旅游目的地的景区/体验项目，通常融合了本地自然环境及人文特色并进行产品化，虽然并不自带流量，但通过持续的运营和投入成为了当地旅行体验的重要部分。这类景区需要资产投入，在运营和资金实力稳固后具有一定的本地或异地扩张性，代表公司如宋城演艺、中青旅、天目湖等。这一类主体占到旅游景区公司中的主要部分。?旅行产品分销公司主要进行旅游产品的撮合销售，则通常具备重人力的特征。资产较轻，依赖人力投入，扩张性最强，同时也会面临激烈竞争。如众信旅游、携程、同程旅行等。表：旅游景区行业按商业模式特征分类顶级自然景区旅游目的地服务商旅行产品分销特点重资源，复制性差重投资、重运营，具备一定扩张性重人力，扩张性最强宋城演艺、中青旅、天目湖、曲江文旅、云南黄山旅游、长白山、峨眉山A、*ST西域、九华旅游、桂林旅游、西藏旅游、张家界、丽江股份旅游、三特索道、祥源文旅、西安旅游、大连众信旅游、岭南控股、圣亚、三湘印象、华强方特、海昌海洋公园、*ST凯撒、携程、同程复兴旅游文化、澳博控股、新濠国际发展、美旅行、途牛、香港中旅代表公司高梅中国、澳门、金沙中国、低扩张性高数据：公司公告、东吴证券研究所5注：加粗公司为A股公司，也即为本报告主要讨论的标的

2023旅游市场特征1：疫后报复性出游，景区恢复可观?疫后报复性出游，客流量自Q2起全面超越疫情前。疫后居民出游意愿恢复，自2023年3月起，铁路月度客运量均超2019年同期。民航国内航线客流量自4月起超越2019年同期，国际+地区航线客流量持续恢复，12月为2019年同期的67%。暑期和五一、国庆长假期间，国内出游人次显著超越疫情前，积压需求集中释放。2024年春节旅游人次/游客总花费按可比口径较2019年同期+19.0%/7.7%。?景区上市公司恢复可观。居民报复性出游带动旅游业恢复，景区上市公司在营收/客流方面逐步恢复，部分景区业绩和运营数据全面超过2019年同期水平。?我们认为在2023年高基数下，2024需精选同比仍有增长、估值合理的景区进行投资。图：月度铁路/民航客运量图：部分公司2023年与2019年同期营收对比铁路客运量(亿)铁路客运较19年恢复程度民航客运量（亿）2019/2019Q1-3营收（亿元）2023E/2023Q1-3营收（亿元）民航客运较19年恢复程度16141210814.412.45.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00115.0%113.1%108.8%140%107.7%105.7%106.