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中票存单倒挂，怎么看？证券研究报告

2024年06月04日

信用市场周报（2024-06-04）作者

孙彬彬分析师

SAC执业证书编号：S1110516090003

sunbinbin@

近期，AAA/AA+中票与同业存单利率出现倒挂。孟万林分析师

2018年以来，AAA中票与存单的利差绝大多数时间为正，但在几个时间SAC执业证书编号：S1110521060003

mengwanlin@

段里出现过倒挂，2024年4月下旬以来，已经出现相当长的一段时间倒

挂。AA+中票与存单利差2018年以来绝大多数时间为正，2024.4首次出

近期报告

现倒挂，更为罕见。

1《固定收益：新房待修复，二手房走

为什么？强-国内商品房销售周度跟踪

禁止手工补息后，银行体系存款大规模转移，存款类金融机构存贷差4月》2024-06-02

收缩4.69万亿，银行理财、公募基金等规模迅速增长。大行作为同业存2《固定收益：关注高估值转债短期调

单的主要投资者，实际扮演着资金融出方的角色。但在手工补息被禁后，整压力-可转债市场周报

受影响最大，4~5月同业存单二级净买入明显减少，而一级发行量显著增（2024.06.02）》2024-06-02

长，两个月存单净融资额达6969亿元。3《固定收益：5月城投净融资-467

从资金流来看，资金自银行体系流出之后，理财与基金规模持续增长。这亿元-信用债市场回顾（2024-06-

类资金首先考虑买入短久期高等级信用债，但受供给影响，无法满足配置02）》2024-06-02

需求，进而大量买入同业存单。

进一步简化，资金从银行存款向理财、基金等产品转移过程中，不同机构

的配置思路上有一定差异。银行更注重流动性，因而优先配置同业存单；

非银机构更注重投资收益，因而优先配置高等级、短久期信用债。但这部

分信用债能够承接的资金体量有限，资金还是要回来买存单。另外，存款

流失后，银行缺负债，同业存单供给明显增加，也是造成同业存单利率难

以下行的原因。最终形成当前中票-存单利差在0附近徘徊乃至倒挂的情

形。

如何看待资金转移带来的影响？

禁止手工补息有利于银行降低负债成本，但幅度有限，对于当前“资产

荒”的格局影响有限。资金只是腾挪，社会融资需求并未好转，“资产

荒”格局大概率还将延续。

考虑到资金进入非银后，非银的投资范围更少，主要以公开市场债券为

主，因而，未来一段时间各类品种利差可能继续在较低水平震荡。

风险提示：宏观经济表现超预期，负债端波动超预期，信用风险事件发展

超预期

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