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行
业重视转基因小鼠平台在国内仿创单抗领
研域降维打击的潜力
究
——医药生物
投资摘要：
本篇深度研究是我们对先前外发的创新药深度2《Biotech的确定性分析》中
简要介绍的转基因小鼠平台和和铂医药进行的详细补全，包括两个部分——
行1）转基因小鼠平台补全部分，我们详细阐述了：①为何转基因小鼠平台在开
发效率上能“碾压”CDR路线，并超越噬菌体库路线，能对尤其是CDR
业路线在研发大战中形成降维打击；②为何转基因小鼠平台有高得多的壁
专垒，不是谁想做就能短时间做出来的；③主流转基因小鼠平台的技术更迭
题路径。
2）和铂医药公司研究补全部分，我们对公司的相对特色、资本市场对公司的
研争议（资本市场很多观点认为和铂医药只是个资本攒局做的公司，缺少自
究己核心的东西所以不值得关注）、公司的小鼠平台进行了探讨，同时对公
司当前后期管线的NPV估值用定量的方式进行了定性分析。
投资建议
国内主流单抗企业当前依然采用CDR路线（君实生物、信达生物、嘉和生物、
天广实、恒瑞医药等），它们如后续和拥有小鼠平台的企业在抗体发现上开展
竞争，将处于劣势地位，甚至唯一的机会只在冒险研发一些不确定性更高、绝
申大部分人不愿意做、因而竞争远谈不上激烈的冷门靶点，并且意外赌赢。
和铂医药则是我们目前知道的、国内唯一拥有得到某种程度验证的全人源单抗
港转基因小鼠平台的单抗企业。和铂医药全人源转基因小鼠快速筛选抗体的能力
证即便不能让公司相对安进、再生源、百时美施贵宝等跨国巨头形成相对优势甚
券至仅是平起平坐，但却足以让公司相对国内当前知名单抗企业形成相对优势，
从而更好地把握我国巨大仿创空间客观存在的时代机遇。
股不考虑II期之前的项目，和铂医药当前后期管线保守的NPV估值仅16.8-28.5
份亿元（测算见正文）。但NPV估值无法真实反映特别是有优秀技术平台的公司
有的长期价值，这是由于，NPV估值不可能将优秀且高壁垒的技术平台后续一
定会做、别人想做大概率也做不过的潜在管线的价值考虑在内，但偏偏这才是
限企业的长期价值所在，而和铂医药的技术平台正属于这种不适合用NPV模型
公定价的类型。正如安进和百时美施贵宝分别2006年、2007年，各自以22亿
美元和24亿美元收购一代转基因小鼠平台Xenomouse和HuMAb一样，虽
司当时从主流的NPV角度出发是天价收购，但当前回头看依然是远远低估。
证公司后续将如何平衡早期研发（充分发挥自己平台的相对优势做抗体发现）和
券后端运作的关系，和进一步证实自己平台的威力有待公司后续用自己的实际行
动验证。
研
风险提示
究
1）所有早期Biotech的共同问题是远没有跑出二级市场最重要的强确定性，
报和铂医药虽已登陆二级市场，但当前仍最适合VC或产业资本投资。
告2）公司在发展依赖融资的阶段不得不考虑/迎合二级市场对项目的偏好以确保
估值增长（例如硬凑管线撑估值），但如此可能会让公司偏离正确的长期战略。
3）创新药企业经营时都不得不面对的研发失败风险、市场运作风险、竞争风
险。特别假如恒瑞医药、信达生物等企业后续也引进转基因小鼠平台，将大幅
削弱和铂医药平台在国内同行中的相对优势。
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