6《金融学》17 资本结构-《课件》-终稿.pptVIP

17.3.1传统资本结构理论传统的资本结构理论是指MM理论提出前的理论体系。早期的资本结构观点：1）净收益理论2）净营业收益理论3）传统折衷理论17.3.1传统资本结构理论1）净收益理论：最优负债水平是100%原因：负债的资金成本低于股权资本，股权融资的成本保持不变，随着资本结构中负债水平的上升，企业的加权平均资金成本在不断下降。优点：放宽了对现实世界的考虑。缺点：没有衡量企业财务等相关风险带来的现实成本。17.3.1传统资本结构理论2）净营业收益理论：不存在使得企业价值最大化的最优资本结构原因：随着负债的增加，企业风险在不断增加，由此导致股权融资的成本上升，上升的幅度正好将增加债权融资带来的加权平均资本成本的下降完全抵销。这样，不管财务杠杆如何变化，企业加权平均资金成本保持不变。17.3.1传统资本结构理论3）传统折衷理论：企业存在最优资本结构原因：在企业债权融资的比例从0到100%变化的过程中，在达到最优资本结构点之前，股权融资的成本虽然有所上升，但仍然小于负债融资带来的好处，因此加权平均资金成本在不断下降，超过该点之后，股权融资成本的上升幅度超过了负债融资带来的好处，加权平均资金成本就不断提高。17.3.2啄序理论啄序理论研究的是公司在融资时选择融资工具的顺序。Ross（1977）首次将信号传递模型引入对公司资本结构的研究，认为高价值的公司较多运用债务融资传递信号，而低价值的公司更依赖股权融资。Myers（1984）、Myers和Majluf（1984）认为资本结构的设计是为了减少企业在投资决策中由于信息不对称带来的低效率。17.3.2啄序理论股利政策“粘性”公司在决定股利政策时一般都有事先确定的目标分红率，即使当期盈利出人意料地大幅增长，公司也不会立即大幅增派股利，而往往是逐步提高派现率，把股利支付慢慢调整到预定的目标分红率水平上。17.3.2啄序理论股利政策“粘性”原因公司管理者们相信市场对稳定的股利政策将给予较好的预期，他们担心股东们会把突然增加的派现当成“永久性”的股利分配政策。17.3.2啄序理论Myers-Majluf模型在公司发行新股时原有股东持有的股票市场价值其中，P为新股发行后老股东所持有股票的市值；E为所要发行的股票价值；S为企业现金和短期证券之和；a和b为管理者对资产现值和投资项目净现值的估计。17.3.2啄序理论公司未发行新股时老股东的股票市值为，只有当时发行新股才合算，所以发行新股的临界条件是因此，当a越小，b越大时，公司才愿意发行新股。17.3.2啄序理论进一步考虑债券融资，假设公司发行股票和债券后新股东和债权人获得的收益分别为和。若发行新股，老股东增加的收益是若发行债务，老股东增加的收益是17.3.2啄序理论结论发行债务可以减少公司管理者的信息优势，因此相信公司股票被低估的乐观管理者会决定发行债务而不是股票，而悲观的管理者会选择发行股票。如果能以公平的价格购买债券，发行股票会受到投资人的冷落。只有当债务融资的成本很高，可预见的财务危机成本增加时，公司才会选择发行股票融资。17.3.2啄序理论啄序理论概括1）股利政策是“粘性”的。2）相对于外部融资而言，公司更加偏好内部融资。但是如果存在净现值为正的投资项目，外部融资也会成为备选。3）当需要外部融资时，公司会首先发行风险最低的债券，即按着啄食的次序进行，从低风险债券到高风险债券，还可能包括可转换债券或其他准权益债券，最后才是股票。17.3.3代理理论企业的委托—代理关系伴随着企业“所有权”与“控制权”的分离而存在。Jensen和Meckling最早采用代理理论来解释资本结构问题。代理成本的存在原因企业未来的现金流量的概率分布与资本结构相关，企业的最优资本结构需要权衡债务融资的收益和代理成本。17.3.3代理理论三类代理成本1）股东与管理者之间的冲突2）股东与债权人之间的冲突3）大股东和小股东之间的冲突17.3.4控制理论控制理论主要观点公司在股权和债券之间的筹措资本抉择，会决定控制权在股东和债权人之间的分配。资本结构管理控制学派Stulz模型Harris-Raviv模型Israel模型第17章资本结构17.1什么是资本结构17.2MM定理17.3现代资本结构理论17.4融资决策17.4.1融资选择融资决策是指为