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行业观点
1)锑:阻燃添加剂,光伏小金属。
锑在工业制造中经常用作添加剂,被称为“工业味精”。在下游应用中,氧化锑主要用于塑料和纺织品用阻燃剂;焦锑
酸钠主要用作光伏玻璃澄清剂;此外在合金中加入比例不等的锑后,金属的硬度就会加大,可以用来制造军火,所以
锑还被称为战略金属。
2)价格复盘:过去看经济,未来看光伏。
我们把过去20年锑价进行复盘,可以分为四轮周期,在2003-2008年、2009-2015年两轮中,锑价走势表现出与宏观
经济较强的相关性;而2016年-2020年、2021年至今两轮周期中,随着光伏产业的发展,新的需求空间被逐步打开;
锑价走势逐步与GDP增速逐渐背离,表现出与光伏产业景气度较强的相关性。
3)短期逻辑:春节减产窗口期即将到来,低库存有望助推锑价冲高。
由于春节期间锑矿山往往放假时间较长,且节后冶炼厂恢复生产时间较长,春节期间锑产业链供给往往呈现显著的季
节性下滑。2023年年底锑锭和氧化锑库存分别同比下滑35%、14%;库存不仅处于历史较低水平,2023年Q4锑锭和氧
化锑库存分别下降14%、4%,呈现出不同与以往的去库而非累库的情形。季节性减产、历史性低库存和反常性去库等
因素作用下,锑价短期内有望冲高。
4)中长期逻辑:硬缺口持续存在,锑价中枢上行可期。
光伏领域需求显著增长,我们预计2025年全球在光伏玻璃领域贡献的金属锑需求将达到4.2万吨,3年CAGR为38%;
阻燃剂需求走平,我们测算2025年全球阻燃剂领域对应锑金属量需求为8.1万吨,3年CAGR为1%。而供给端,境内
出于资源安全和环保因素的考虑对采矿权停止批复,因此境内锑资源难有增量;而未来三年全球新增锑矿供应主要源
于华钰矿业在塔吉克斯坦的塔金项目,但进度亦不及预期,截至2023Q3康桥奇矿段仍未能按计划组织生产;远东锑
业Solonechenskoye项目因地缘冲突等原因,我们预计或进展不及预期。我们预计2023-2025年全球锑供给缺口将
持续扩大,锑价中枢有望持续上行。
5)涨价弹性分析:对产业链成本、个股盈利和股价。
成本端:我们测算得出,当锑价上涨100%(以含税价8万元/吨作为基准),对应光伏玻璃原材料成本和总成本仅分别
上涨9%、4%,远低于纯碱和石英砂,意味着下游将对锑价上涨将表现出更高的接受度。个股盈利:当锑上涨100%时,
湖南黄金、华钰矿业和华锡有色的整体毛利润分别有望上涨76%、47%和39%。从股价表现来看:湖南黄金、华钰矿业
在历次锑价上涨中,均有不错的股价表现,且两者涨幅接近、弹性较大。而华锡有色自2020年南化股份拟收购华锡
矿业开始,在锑价上涨周期中亦有不错股价表现。
6)投资建议:关注有增量和盈利弹性较大的标的。
短期随着时间步入春节窗口错配期,锑供应有望下降且库存低位,锑价短期有望持续上涨;中长期来看,在光伏需求
贡献持续增长动力、阻燃剂需求有望长期走平,受制于国内政策和全球产能周期,锑供应难有增量,因此锑价中枢有
望持续上行。建议关注:华钰矿业(手握稀缺锑资源增量)、湖南黄金(金、锑双轮驱动)、华锡有色(业务成功转型,
锡锑资源优厚)。
风险提示
光伏新增装机不及预期;阻燃剂需求不及预期;供给超预期。
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行业深度研究
内容目录
一、锑:阻燃添加剂,光伏小金属5
二、锑价复盘:过去看经济,未来看光伏5
三、短期逻辑:春节减产窗口期即将到来,低库存有望助推锑价冲高7
3.1季节性减产即将到来,开工率提升空间有限7
3.2库存位于历史较低水平,且持续去库8
3.3进出口:进口增速持续下降,出口降幅收窄8
四、中长期逻辑:硬缺口持续存在,锑价中枢上行可期9
4.1新需求:光伏贡献长期增长驱动力9
4.2传统需求:总量增长弥补渗透率下行,阻燃剂需求走平10
4.3供给:境内开采政策较严+环保趋严,海外增量释放不及预期11
4.4供需平衡:持续偏紧,锑价上行可期13
五、相关公司:资源优厚,增量稀缺14
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