哪些城投债具有“情绪价值”？.docx

内容目录

一、一揽子化债政策主导下的城投债Beta行情 4

二、大Beta行情下“情绪价值”推动区域轮动Alpha行情 4

1、8月初-8月25日：天津抢跑化债行情第一棒 4

2、8月-9月底：其他重点省份行情陆续接棒，机构逐鹿“下一站” 5

3、9月27日至今：消灭高收益“凸点”，12+N“情绪价值”决定价格 6

三、区域轮动进行时，机构兼顾重点省份拉久期与非重点省份短久期低等级下沉策略 7

四、当前哪些城投债还有“情绪价值”？ 9

1、拥抱短久期高票息资产 9

2、向久期要收益 10

五、市场回顾 12

1、一级市场：信用债净融资额为正 12

2、二级市场：信用债收益率全部上行，信用利差全面收窄 13

3、主体评级调整：无企业被列入评级观察名单，无企业主体评级调低。 14

六、风险提示 14

图表目录

图表1：各隐含评级城投债一级认购倍数 4

图表2：全体城投债投标利率上限-票面利率 4

图表3：1年与3年期AA级城投信用利差 4

图表4：天津各行政级别城投债认购倍数 5

图表5：天津省级与区县级1Y信用利差 5

图表6：天津市与津城建发行/到期情况 5

图表7：云南省级平台投标利率上限-票面利率 6

图表8：云南省级1Y信用利差 6

图表9：重庆各层级城投债投标利率上限-票面利率 6

图表10：柳州与重庆1Y信用利差 6

图表11：各省城投债一级市场认购倍数与投标上限-票面利率 7

图表12：9月27日至今各省1Y信用利差下降幅度 7

图表13：9月12日至今等级利差持续压缩 8

图表14：2Y-1Y期限利差从7月末开始压缩 8

图表15：各省分隐含评级与剩余期限区间城投债估值变化（BP） 8

图表16：昆明、柳州、贵阳等地1年以内公募债估值与存量余额较高 9

图表17：一览目前剩余期限在1年以内估值较高区域（亿元） 9

图表18：10月与11月（截至11月23日）各省分期限城投债认购倍数 10

图表19：天津省级平台与区县以及云南省级平台1-2年公募债估值与存量余额较高 11

图表20：一览目前剩余期限在1-2年估值较高区域（亿元） 11

图表21：信用债发行与到期情况 12

图表22：各券种周净融资额 12

图表23：债券取消或推迟发行统计 13

图表24：中票收益率 13

图表25：中票收益率周变动 13

图表26：中票信用利差 14

图表27：中票信用利差周变动 14

图表28：中债中短期票据收益率曲线AAA 14

图表29：中债中短期票据收益率曲线AA+ 14

图表30：中债城投债收益率曲线AAA 14

图表31：中债城投债收益率曲线AA+ 14

10月以来，特殊再融资债的落地助推一揽子化债下城投债行情进一步演绎。“有形的手”缓释短期到期压力，“无形的手”强化城投债信仰，目前中高收益城投债（估值高于6?）仅剩8500亿元，城投债刚兑情绪外溢到了所有中高收益主体，同时部分机构对重点省份进行了拉久期，本篇报告站在当前收益率视角重点阐述还有哪些城投具有“情绪价值”。

从全局来看，本次城投债BETA行情由一揽子化债政策主导，一级市场情绪与二级市场情绪互为反身性，引导城投债估值持续修复。8月一级发行市场掀起抢券潮，隐含评级AA级城投债成为投资者集中追捧的对象，认购倍数一度超过16倍。打开认购下限的情形亦时有发生，投标利率上限-票面利率迅速升至0.6?的高位，加权平均票面利率显著压缩。在一级市场情绪的助推下，1年期AA级信用利差先后迎来两波大趋势行情：8月利差压缩19BP；9月月中至今利差压缩24BP。

图表1：各隐含评级城投债一级认购倍数 图表2：全体城投债投标利率上限-票面利率

AAA AA+ AA AA(2) 全体城投债

18

16

14

12

10

8

6

4

2

0

（%） 投标利率上限-票面利率 加权平均票面利率

0.7

0.6

0.5

0.4

0.3

0.2

0.1

0

（%）

5.5

5

4.5

4

3.5

3

2.5

01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-01 01-0802-0803-0804-0805-0806-0807-0808-0809-0810-0811-08

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图表3：1年与3年期AA级城投信用利差

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