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上市公司增发新股的股价效应研究

目前，上市公司在进行商业融资后面临着非常强烈的持续融资需求。因此，发行债券和发行债券已成为上市公司整合融资的主要方式。特别是2001年3月《上市公司新发行管理办法》颁布后，上市公司越来越喜欢发行新股票。

然而,一年多来的实践表明,上市公司增发新股有“泛滥”之势。为了进一步规范上市公司增发新股的行为,证监会于2002年6月24日颁布了《关于进一步规范上市公司增发新股的通知》的征求意见稿,规定除满足《上市公司新股发行管理办法》要求的条件外,还必须同时满足其他九个条件。一时间增发成为市场谈论的焦点,同时也掀起了一场关于增发的大讨论。2002年7月26日证监会重新颁布了《关于上市公司增发新股条件的通知》,增发新股门槛正式提高。

纵观这段时期以来关于增发问题的讨论,大多是一些描述性的评论文章,而从理论深度来探讨增发效应的则不多见。本文从现代金融理论的角度运用事件研究法对我国上市公司2001—2002年(截止5月28日)的增发新股预案进行研究,探讨上市公司增发对其股价的影响。

一、对增发新政的相关规定

我国证券市场实施增发融资的历史并不算长。1998年,以纺织股为主的几家重组公司拉开了增发的序幕。1999年沪深两市仅有5家上市公司进行增发融资,募集资金50亿元左右。到了2000年,我国沪深两市则有23家上市公司实施增发,共募集资金近200亿元。进入2001年,增发融资更成为众多上市公司再融资的首选,呈现出一种“井喷”之势,据不完全统计,2001年,沪深两市有111家公告了增发预案,2002年沪深两市有25家(截止2002年5月28日)上市公司公告了增发预案。

对我国上市公司增发历史稍加分析,我们就可看出我国上市公司增发具有鲜明的阶段性特点。以增发融资的法律为依据,大致可以分以下几个阶段:

1、第一阶段从1998年到2000年4月

1998年,管理层同意上海三毛、太极实业、申达股份等7家上市公司在进行重大资产重组的同时,通过增发募集资金用于收购优良资产。1999年真空电子、中关村又因同样原因实施了增发。2000年5月前,则有纵横国际、经纬纺机、上实联合等上市公司实施了增发。

这一阶段,增发新股的法律依据主要是《公司法》和《股票发行与交易暂行条例》等法律法规。但细读这些法律法规,我们发现这些法律法规对增发新股的规定过于笼统,真正有约束作用的只有“近三年连续盈利”这一条规定,并没有具有很强操作性的条款要求,使得上市公司能否增发主要取决于管理层的态度。据我们统计,1999年公布增发的9家公司中,在增发公告日,6家下跌,3家上涨,分别占66.7%和33.3%。2000年1月—2000年5月间公布增发的5家公司中,4家下跌,1家上涨,分别占80%和20%。

2、第二阶段从2000年5月到2001年3月

2000年5月,管理层颁布实施了《上市公司向社会公开募集股份暂行办法》,相对于前一阶段的法律依据,本办法对增发新股的有关内容进行了细化,规定以下三类上市公司可以向社会公开增发新股:

(1)符合上市公司重大资产重组有关规定的公司;

(2)具有自主开发核心技术能力、在行业中具有竞争优势、未来发展有潜力的公司;

(3)向社会公开发行股份的比例小于总股本的25%或15%(总股本为4亿股以上)的公司;

(4)既发行境内上市内资股,又发行境内或境外上市外资股的公司。

这一规定的颁布实际上是向大多数上市公司开放了增发融资的渠道,这从《暂行办法》颁布以后的增发热就可以看出。另外,该办法还对增发当年的净资产收益率提出了要求,要求发行完成当年净资产收益率不低于同期银行存款利率水平。据我们统计,在2000年6月到2000年底公告增发的上市公司有21家,其中在公告日股价下跌和上涨的分别为17家和4家,占80.95%和19.05%。

3、第三阶段从2001年4月到2002年6月

2001年3月,管理层颁布实施了《上市公司新股发行管理办法》,对上市公司增发新股的具体条件和办法作出了新规定。比较以前的规定,其中最重要的变化有:

(1)取消了《上市公司向社会公开募集股份暂行办法》中关于增发新股限于四类上市公司的规定,把范围扩大到了全体上市公司,规定只要符合八个具体条件和没有证监会规定的六种情形的上市公司都可以报请证监会申请增发新股;

(2)提出了一些量化指标:前三年加权净资产收益率须超过6%,且发行后当年净资产收益率仍高于6%;或前三年加权净资产收益率不高于6%,但确有发展前景且发行后当年净资产率不低于前一年度水平;

(3)加强对增发募集资金的使用方向和盈利状况的监督。

《管理办法》的颁布实施标志着增发的大门向所有上市公司敞开,因此深受上市公司的欢迎。据统计,仅在2001年4月公告增发的公司就有41家之多,其中在公告日股价下跌和上涨的分别为38家和