20230912-国信证券-恺英网络-002517-传奇品类护城河稳固，新品拓展打开第二成长曲线.pdf

证券研究报告 | 2023年09月12 日 恺英网络 （002 5 17 . SZ ） 传奇品类护城河稳固，新品拓展打开第二成长曲线 公司研究 · 深度报告 传媒 · 游戏 Ⅱ 投资评级：增持 （维持评级） 证券分析师：张衡 021 zhangheng2@ S0980517060002 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 传奇 品类护城河稳 固 ，新 品类及A IGC/V RA R打开成 长新空 间 公司治理显著改善 ，近年经营业绩表现强劲。1）公司早期以页游起家 ，2015年起转型手游 ，并在传奇/奇迹品类中持续运营打造了 《全民奇迹MU》 （全球累计流水突破30亿元）、 《蓝月传奇》等头部爆款产品，产品运营研发能力出众 ；2）公司治理方面 ，经历过2018-2020年实控人失联、诉讼之 后 ，管理团队及股东实现重组、经营重回正轨。公司的管理团队年富力强 ，具备游戏、法律、金融背景 ，为公司合规治理保驾护航。此外核心成员 （包括中层管理人员、核心技术/业务人员）股权激励亦保障核心团队稳定 ，较高的行权 目标亦彰显对未来发展的充分信心 ；3）财务表现看 ，移动游 戏是公司主要收入来源 （占比接近9成 ，主要为传奇品类），公司202 1年开始经营重回正轨、收入增速保持在50%以上 ；2023上半年在缺乏新品以及 高基数的背景下 ，公司归母净利润依然实现了16.7%的同比增速 ，展现了良好的经营韧性。 版号重启、新品上线推动游戏行业拐点向上 ，新科技打开新空间。1）2022年4月起版号发放正常化 ，新品上线驱动需求释放 ，2023年Q2游戏行业季 度收入同比增长17.5% ，从202 1年以来首次实现季度同比正增长 ；7月份国内手游市场收入更是同比增长达到51% ，景气度持续改善 ；2）中长期以 AIGC、VR/AR/MR、Web3等为代表的新科技、新商业模式有望重塑游戏行业 ，从游戏制作、交互方式到用户体验、商业模式等方面对游戏行业实现 改造 ，带动游戏行业进入新成长期 ；3）分品类看 ，MMORPG为游戏行业中最大的细分领域 ，IP与制作能力成为游戏产品竞争的核心要素 ，有助于研 发型游戏企业在竞争中脱颖而出。 传奇品类奠定产品护城河与利润安全垫、新品拓展打开业绩第二成长曲线 ，AIGC/VR布局长远。1）公司在传奇/奇迹品类具备强劲研发实力、爆款 打造优异。传奇品类方面以控股子公司浙江盛和为核心 ，其曾打造包括 《蓝月传奇》 （累计流水超40亿元） 《王者传奇》等在内的爆款传奇游戏 ；非 传奇品类方面 ，公司有多个控股/参股公司 ，擅长卡牌、SLG、科幻游戏的打造 ，曾推出过 《敢达争锋对决》 《魔神英雄传》等优质产品，研发体系 十分完备 ；2）传奇品类优势稳固 ：国内当前传奇游戏市场规模约300亿元、6亿用户 ，仍具备较大发展空间；近期国内传奇版权纷争结束 ，公司参股 世纪华通且与发行方贪玩游戏战略合作 ，研发、IP、发行三方强强联合 ，有望进一步提高市场份额 ；3）非传奇品类拓展打开利润增长空间 ：从国内 市场来看 ，传奇之外其他品类市场 占比八成以上 ，依托良好的的研发与资本实力 ，2023年以来加速向非传奇品类拓展 ；目前有三款产品 《新石器时代》 《纳萨力克之王》 《仙剑奇侠传 ：新的开始》正在测试 ，测试数据良好 ，预计在2023年内上线 ；除此之外 ，公司有包括 《盗墓》、 《斗罗》等在内的 多款头部IP游戏在研发中；IP方面 ，公司更是储备了包括 “刀剑神域”、 “魔神英雄传”、 “封神系列”、 “倚天屠龙记”等在内的丰富IP矩阵，为 公司在非传奇领域拓展保驾护航 ；4）VR/AIGC布局领先 ：公司参投VR设备厂商大朋VR ，2022年初在内部成立VR团队、外部与幻世科技成立合资公 司 ；AIGC方面与复