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上市公司公司治理、资金占用与盈余管理 资金配用是中国企业的一个普遍现象。为了获取控制权私有收益,控股股东经常占用公司资金。控股股东的资金占用影响了上市公司的正常经营,并严重损害了公司其他股东的利益。因此,如何通过完善公司治理机制来有效抑制控股股东的资金占用,保证上市公司的正常运转,保障中小股东的利益,成为了万众瞩目的焦点问题。 上市公司的盈余管理行为历来受人关注。许多上市公司出于各种目的(如配股和增发新股、避免“摘牌”、抬高股价等),采取多种手段进行盈余管理。上市公司利用企业内外信息的不对称,进行盈余管理向投资者传递了公司盈利的虚假信息,误导了投资者,损害了投资者的利益,严重干扰了资本市场的正常运作。因此,研究公司治理与盈余管理的关系,并通过提高上市公司的治理水平来减少盈余管理,具有积极的现实意义。 控股股东对上市公司进行资金占用,给上市公司业绩带来不利影响的同时,为了继续吸引投资者,以便能长期占用上市公司的资金,往往通过管理层对上市公司进行盈余管理,操纵上市公司的财务数据,给投资者传递公司盈利的虚假信息和公司经营良好的假象。研究资金占用与盈余管理之间的关系对于抑制控股股东的资金占用行为具有重要意义。 目前,国内直接研究资金占用和盈余管理关系的文献相当少见。虽然有极个别文献(周中胜、陈俊,2006)直接研究了资金占用与盈余管理的关系,但他们采用国外成熟证券市场的应计利润模型作为衡量盈余管理的指标,且没有考虑与公司治理相关的内生性问题。我国的证券市场尚不成熟,国外成熟市场背景下产生的衡量盈余管理的模型如Jones模型在我国并不适用(Haw,et.al.,1998)。本文结合国内实际情况,选取了更加符合国内上市公司盈余管理实际的衡量指标,将公司治理纳入研究框架中,在考虑内生性问题的基础上,直接研究了公司治理、资金占用与盈余管理三者的关系,以找出它们之间更直接、更可靠的经验证据。 本文第一部分对资金占用和盈余管理的相关文献进行了回顾;第二部分提出了本文的三个理论假设;第三部分为研究设计,介绍了研究样本与数据来源、变量定义和所用模型,并对变量进行了相关性分析和描述性统计分析;第四部分为实证结果分析,报告并分析了实证研究结果;第五部分对本文的实证结果进行了总结,并提出了相应的政策建议。 一、 文献回顾 (一) 控股股东的资金占用 我国许多上市公司的股权结构具有“一股独大”的特征。集中的股权结构使控股股东有足够的能力控制上市公司并倾向于通过影响公司的各种决策来制造控制权的私有收益,必然导致控股股东采取资金占用等方式掠夺上市公司(ShleiferVishny,1997)。李增泉等(2004)发现,控股股东占用的上市公司资金与第一大股东持股比例存在先上升后下降的非线性关系,通过企业集团控制、国有企业控制的上市公司资金占用更严重。控股股东的资金占用与第二到第五大股东持股比例之和呈负相关系。马曙光等(2005)发现,不同性质的控股股东对上市公司的资金侵占程度不同。资金占用最严重的是社会法人控股的公司,其次为国有股控股的公司,最后为国有法人控股的公司。唐清泉等(2005)发现,第一大股东持股比例与公司的资金占用有显著的正相关关系,企业集团作为控股股东时,上市公司的资金占用程度更严重。第二大股东与第三大股东对资金占用有一定的抑制作用,但第二大股东为机构投资者时,第二大股东与第一大股东有相同的动机和利益取向,不能抑制大股东的资金占用行为。独立董事的比例并不能对控股股东的资金占用起到明显的抑制作用。高雷等(2006a)研究发现,股权集中加剧了控股股东的资金占用,股权制衡对控股股东的资金占用无影响,管理者持股与基金持股均能抑制控股股东的资金占用,国家控制没有加剧控股股东的资金占用,企业集团控制加剧了控股股东的资金占用,信息披露透明度和投资者保护均显著影响了控股股东的资金占用,产品市场竞争是抑制控股股东资金占用的有效机制。黎来芳等(2008)研究发现,私人终级控制的上市公司资金占用规模显著高于国家终极控制的上市公司;集团控制的上市公司资金占用规模显著高于非集团控制的上市公司;控股股东持股比例越高,上市公司中资金占用规模越小;第二到第五大股东持股比例之和越大,上市公司中资金占用规模越小。PaganoRoell(1998)和BennedsenWolfenzon(2000)均发现,多个股东之间的相互监督可以减少大股东的资金占用行为。唐清泉等(2005)和高雷等(2006a)从独立董事的角度研究了公司治理与资金占用的关系。研究表明,独立董事比例与控股股东的资金占用呈负相关关系,但统计上并不显著。叶康涛等(2007)采用OLS方法得出了类似结论。但叶康涛等(2007)在控制独立董事内生性问题的基础上,进一步研究发现,独立董事比例与控股股东显著负相关,表明独立董事比例