房地产行业深度报告：日本房地产泡沫破裂启示录：加大政策放松力度，助力市场回归良性发展.docx

东吴证券研究所1 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告 ·行业深度报告 ·房地产 证券研究报告 ·行业深度报告 ·房地产 房地产行 房地产行业深度报告 2023 2023 年 08 月 22 日 力度，助力市场回归良性发展 证券分析师 房诚琦 执业证书： S0600522100002fan 执业证书： S0600522100002 fangcq@ 证券分析师 白学松 执业证书： S0600523050001 baixs@ 证券分析师 肖畅 执业证书： S0600523020003 xiaoc@ 关键词： #行业整合 投资要点 行业走势 房地产 沪深3001%-9%- 行业走势 房地产 沪深300 1% -9% - 19% 沫产生、地价飞涨(1985-1990 年)：土地政策、货币政策、金融管制宽 松等导致大量资金流向土地市场。土地所有者捂盘惜售，助涨土地价格， 货币政策和金融管制宽松导致市场流动性宽裕，银行过度信贷与企业投 机等催生泡沫； (2) 泡沫破裂， 股市、楼市先后崩溃： 政策收紧是直接 原因，城镇化进入尾声、人口周期拐点等基本面因素是根本原因，收紧 的货币金融政策，导致企业融资链条断裂，刚硬的土地税收压垮市场。 (3) 影响： 长期资产负债表衰退， 市场陷入“失去的三十年”：经济长 期低迷，资产缩水， 企业疲于修复资产负债， 大幅度收缩投资开发等。 相关研究《新房销售环比提升，期待更多 优化政策落地》2023-08-21 《新房销售持续低迷，多地放松 房地产政策》2023-08- 1 相关研究 《新房销售环比提升，期待更多 优化政策落地》 2023-08-21 《新房销售持续低迷，多地放松 房地产政策》 2023-08- 14 权过高， 央行缺乏独立性、政策出台不及时： 大藏省大权在握，缺少透 明度， 在泡沫破裂后低估不良资产问题， 且货币紧缩政策出台不及时； (2) 货币财政政策：货币、财政政策大开大合，政策配合度不高： 货 币政策刹车过急，主动刺破泡沫，导致股市与房地产没有缓冲迅速下行， 泡沫破裂后，日本央行货币政策转向缓慢，使得后续宽松政策大打折扣， 财政与货币政策疏于配合；(3) 税收制度： 税收制度变动不入时宜， 加 速泡沫积累和破裂： 土地税制宽松助长投机之风， 相反，在地产下行期 收紧土地税制，加速地价下跌， 消费税让经济雪上加霜；(4)土地制度： 土地稀缺、金融属性强， 应对泡沫策略失当： 土地稀缺助长投机， 泡沫 破裂后，土地制度未作出正确调整， 未能通过减少供给抑制价格下跌。 ? 启示： 避免重蹈覆辙， 中国房地产何去何从？ ( 1 )当前我国楼市与日 本 1991 年对比：相同点：我国和日本有着相似的人口结构， 快速攀升 的杠杆率和过高的房价收入比，购买力接近极限。 不同点： 我国经济发 展外部环境复杂，经济进入增速换挡阶段仍保持中高速增长，城镇化进 程进入快速发展期的减速阶段，未来发展空间犹在，房地产作为我国支 柱行业，对宏观经济更重要； (2) 当前我国市场信心不足， 近年来多重 货币、财政政策力保经济复苏稳增长， 长远还需将扩张性宏观调控政策 与改革相结合： 2023 年我国出现提前还贷率持续上升现象，可能对社会 融资增长、消费有所拖累，为应对经济下行和市场预期转弱造成的需求 不足， 还需开大政策工具箱，提振市场信心；( 3 )稳楼市有助于稳经济、 稳就业，加快构建房地产新模式： 短期， 降低首套首付比和贷款利率、 为改善型住房提供税费减免、调整认房认贷政策等政策；通过贷款展期、 债务重组、并购等供给端政策化解房企风险。长期，推动城市群战略、 金融稳定、租购并举等为核心加快构建房地产新模式。 ? 总结： 吸取日本处理泡沫犹豫不决的教训，加大政策力度助力市场回归 良性发展。 ( 1 ) 从日本经验教训来看， 房地产政策需要松紧有度， 适时 而定， 避免犹豫不决和过犹不及。 吸取日本经济泡沫破裂后在政策推出 时， 对市场趋势研判不到位的教训，注重政策的时点和力度； (2) 从我 国经济发展的现状来看， 未来应通过加大政策力度，帮助市场尽快筑底 回暖， 同时平稳过渡到良性发展状态： 开大政策工具箱， 帮助房地产尽 快走出困境，同时引导房地产市场向新模式平稳过渡。 ? 风险提示： 行业下行压力超预期；疫情反复、发展超预期；宏观政策放 松不及预期，收紧超预期。 行业深度报告 东吴证券研究所2 / 29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责 请务必阅读正文之后的免责声明部分 内容目录 1. 市场表现： 日本房地产从繁荣到泡沫破裂， 市场陷入“失去的三十年” 4 1