20230805-海通证券-宏观研究框架：与“货币”的赛跑.pdf

证券研究报告 与“货币”的赛跑 ——海通宏观研究框架 梁中华（宏观首席分析师） SAC号码：S0850520120001 2023年8月5 日 概要 1. 长期增长：人口是关键 2. 短期波动：债务的繁荣 3. 贫富分化：百年的变局 4. 资产配臵：与纸币赛跑 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球的长期经济增长 两千年来全球经济变化 • 根据著名经济史学家Angus 120 全球经济总量（万亿，2011 国际元） Maddison的测算，从公元元年 至1820年之间，全球经济年均 100 增速只有0.1%，人均收入在这 80 1800 多年的时间里只增长了 60 40% 多。在1820-2000年之间， 40 全球经济复合增速达到2.2%， 20 人均收入在不到200年的时间 里增长了10倍多。 0 1 182 366 547 731 912 1096 1277 1461 1643 1827 2008 • 所以过去2000多年的全球经济 资料来源：Our World in Data, Angus Maddison，海通证券研究所 增长，可以说主要是由工业革 命后的最后200年贡献的。 33 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从人口到技术 • 从两千年历史的维度来看，我 过去500多年主要国家经济占比（% ） 国经济经历了从领先到落后、 到再崛起的过程。 • 在19世纪之前，我国和印度是 全球经济的 “领头羊”，经济 总量占比都在20%以上。但在 当时的生产方式下，人口数量 是决定经济体量非常重要的变 量，例如当时中国和印度的人 口占比也都在全球的20%以上。 资料来源：Denison （2011），海通证券研究所 • 全球来看也是如此，人口多的 国家，经济体量大；人口少的 国家，经济体量较小。 44 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从技术再到人口 美国经济增长驱动因素分析（% ） • 人口、资本和技术共同决定长 4.0 劳动力 资本 生产率 期经济增长。 3.5 • 美国1928-1982年间经济年化 3.0 增长2.92% ，其中1.34%来自 2.5 2.0 劳动力贡献，0.56%来自资本， 1.5 1.02%来自生产率提高。 1.0 • 人口增长的贡献是最多的，也 0.5 0.0 是最稳定的。 -0.5 1928-1948 1948-197