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金龙汽车研究报告国外国内向好_业绩反转可期 （报告出品方/作者：东吴证券，黄细里） 1. 小中客车行业：大周期的起点！ 1.1. 景气度：上行周期刚开始 客车就是 B2B 营生模式，与宏观经济的相关度优于乘用车和重卡。1）座位客车：核 心满足用户的中途乘车（1-3 小时居多），分为团体客车/旅游客车等。2）公交客车：核 心满足用户的中短途乘车（尤其就是市内），由地方公交车公司统一订货。3）校车：核心 满足用户中小学生乘车市场需求，占比相对较小。 客车总量评析：周期涅槃，2009 年—2022 年客车行业完善经历了轮周期的上下。 2009 年-2015 年：公交车电动化驱动了客车行业关上了 5 年左右上行周期。 2016 年2022 年：客车行业经历了 6 年的市场需求用尽的“量-价-利”消化。 2016-2022 年核心客车品类均处下行周期。 1）大中客销量维度：2016 年之后大幅大幅下滑主要源于于：1）座位客车受到动车高铁的 冲击；2）公交车市场需求用尽；3）出口下行。 2）公交车销量维度：2012-2016 年受新能源补贴政策提振下，新能源公交车迎接另结新欢 发式快速增长，2017 年已经已经开始消化用尽市场需求。 2015-2020 年海外出口因地缘政治、经济环境、汇率和疫情影响，出口市场出现波 动向下。 1.1.1. 座位客车：高铁动车+疫情双重影响 座位客车核心与公路客运量/周转量有关。通过比较公路/铁路客运量，公路/铁路旅 客周转量的长周期数据所述：1）动车高铁普及对座位客车（团体/旅游等）造成了实质 性的影响且非常充份。2）3 年疫情对客车/铁路均产生实质性的影响，旅客周转量均创下 历史新低。 展望未来 2023-2025 年：随着疫情影响逐步挑选选择退出，居民乘车逐步恢复正常，座位客车存 盼望逐步恢复正常。 1.1.2. 公交客车：消化新能源公交的用尽市场需求 公交客车：2017 年持续下行周期。特征：全国公交车保有量大幅下滑但路线持续增加； 全国公交车新车销量回落至≈除役量；城市每万人具备公交车数量逐年回落。 展望未来 2023-2025 年：自然更新换代市场需求+财政的大力支持，国内公交客车料迎接稳中求进中 提升。 从财政自给率维度推断地方财政与公交销量的关系：华北/华东/华中/华南/东北/西 南/西北地区大众公交车 2017-2022 年销量段数情况为-59.9%/-48.9%/-62.2%/-86.7%/- 73.1%/-0.8%/-66.4%。从财政自给率维度推断地方财政与公交销量的关系：1）华北、华 东、西南地区销量段数相对较小，对应这些地区财政自给率较为均衡且维持相对高位（除 西南特定省份）；2）华南、东北地区销量段数相对较低，对应华南的广西/广东及东北的 黑龙江/吉林地区财政自给率波动非常大且存下降趋势。 1.1.3. 出口市场：疫情快速了大中客登岸 三年疫情对全球经济和乘车的影响导致了全球客车的市场需求出现较大幅度的下降。三 年疫情对国内大中客登岸的全球竞争力而言，就是进一步提高（虽然2020年存短期影响）， 2022 年大中客出口销量创 2015 年以来的新高。海外大中客市场按照销量排序：亚洲欧 洲北美拉美独联体非洲。 2010 年后国内客车龙头企业均已经已经开始布局和结晶海外市场的核心优势： 总体出口市场来看：中国客车出口通过 2014 年前后“一带一路”政策提振快速关上一带一路沿线国家市场，随后通过性价比及性能优势逐步步入欧洲高端客车市场，中 国客车在国际市场建立了一定的品牌口碑。 评析龙头客车企业出口历史：宇通及金龙作为中国客车出口领先企业，在长期出口 亚非拉等地区积累长足进步出口经验的基础上，在 2015 年前后顺利完成了欧洲高端客车市场的 突破，中国客车品牌国际认可度进一步提高。 一带一路沿线及非洲国家就是客车出口的基本盘。1）政策大力支持：《区域全面经济伙伴 关系协议》（RCEP）的生效，对于客车出口亚太地区部分国家具有一定的关税优惠政策； “一带一路”沿线国家平添较多项目机会。2）经济市场需求：亚非拉国家当地基础建设不值 失，客运市场需求较低，经济快速增长态势较弱。 欧洲就是存量市场，客车市场需求主要源于新能源政策平添的客车切换市场需求。 1）欧洲就是存量市场：欧洲基础建设较优，形成“城市内地铁+城际间火车+跨国航空”的乘车体系，公交车及旅行客车更多就是作为公共交通的补齐，且欧洲大城市中公交 路线已经较为完善，总量无法具备太小快速增长弹性。 2）政策驱动客车切换：欧盟碳排放政策趋严，欧盟于 2017 年发动“欧洲洁净客车 发展计划”，目标就是 2025 年欧洲新能源公交车渗透率达致 30%，多个欧盟国家也制定了 适度的新能源客车切换规划，政策驱动下客车向崭新能源转换的市场