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水运业上市公司估值面临下降 1、综合反映国际干散货运价的BDI指数今年来大幅下跌,8 月份见底反弹,但年内难达去年高点 分析BDI指数走势背后的原因,主要是我国对铁矿石的需求 增长下降。世界贸易增量的60%来自中国,中国因素成为了影 响国际海运的重要力量；国际干散货运输中有一半以上与钢 铁有关,钢铁行业的发展直接影响着国际航运业。而我国经 济的宏观调控,抑制钢铁行业的过度投资,且目前钢铁市场 价格持续下滑,导致钢材进口下降,特别是铁矿石进口放缓, 进一步促使了海运费的下降。据统计,今年1-7月我国累计 进口铁矿石亿吨,同比增长%,较上年同期增速下降5个百分 点。预计全年铁矿石的进口增量为3000万吨,总量将达到亿 吨,占世界铁矿石海运增量的94%。另一方面,船舶运力的增 长幅度在4%左右,相对于需求而言明显不足。这些因素将导 致国际干散货运价指数不会持续下滑,下半年应有明显的回 升,但上涨的幅度不会达到去年的水平,估计在3500点左右。 7月底BDI指数触底反弹似乎预示着这种预期,9月22 日BDI 指数已达到3000点附近,上涨了近70%。 2、国际油轮运价跌宕起伏,整体重心下移,预计全年平均运 价水平不超过WS100 点 由于原油价格高企,我国原油进口大幅下降。据商务部统 计,1-7月我国原油进口7449万吨,同比仅增长%,而上年同期 进口原油7063万吨,同比增长%,增幅下降34个百分点。这 使得油轮市场运力非常充裕,油轮运价自2004年11月达到 顶点后,今年一直在低位运行。我们预计2005年原油油轮运 价的平均水平将较上年大幅下跌,不超过WS100点。在成品 油方面,新订造的船舶大部分要等到2006年交船,2005年运 力增长缓慢,还会出现供不应求的局面,其运价水平依然可 维持在2004年的高位。 3、中国出口集装箱运价较为平稳 在集装箱运输方面,国际干散货运价的大幅下跌并没有波及 其运价也跟随下挫,显示出集装箱运输的相对独立性。在运 价方面,今年以来基本保持平稳,大部分预期的加价行动得 以实施,但显得较为勉强,表现在订舱上,出现淡季不淡,旺 季不旺的情形。从各港口情况看,7月1 日起,美线和欧地线 等多条航线将上调运价,但货量总体上看增长并不明显。美 线将加收的旺季附加费(PSS)上涨也并不顺利,在大连港,美 西未变,美东加收300美元/FEU,宁波港方面,美西涨200美 元/FEU,美东涨400美元/TEU。远东班轮公会(FEFC)从7月1 日起提高除日本以外的亚洲发往北欧、地中海的集装箱的运 价,每20英尺箱提高250美元。该公会计划在今年 10月1 日再提高运价,升幅将根据今后的市场状况决定。另外,燃油 价格的不断上涨,也使得各船东纷纷上调燃油附加费。这些 因素造成了我国出口集装箱运价基本保持在2004年的高水 平,没有明显的下跌迹象。 从运力和需求的对比来看,2005年上半年总共交付使用的新 造集装箱船舶114艘,其运力总和达到万标准箱,其中单船运 力超过5500标准箱的新造集装箱船舶35艘；2005年下半年 交付使用的新造集装箱船舶190艘,其运力总和为万标准箱, 其中单船运力超过5500标准箱的集装箱船舶达到40艘； 2005年国际集装箱船队总运力将扩大7%。如果世界经济能 保持2004年的高增长,那么这些运力的增长可很好得以消 化。但据IMF预测,未来2年全球经济增长为%,低于去年%的 增速,我们预期2005年后集装箱运价将出现明显的下降趋 势。 4、我国沿海干散货运价在下跌过程中稍有反弹。 相对国际干散货运输的大起大落,国内沿海干散货运价指数 要平稳得多,因为煤炭的需求决定了我国沿海干散货运输的 走势。由于今年南方降雨较多,水电供应充足,降低了对火电 的依靠程度,使得南方煤炭需求量在减少,自6月份起沿海运 价处于下降通道,但在8月底得到扭转。我们预期四季度我 国沿海干散货运价将会出现恢复性上升,但幅度不会很大。 行业估值水平分析： 我们对香港市场和国内 A 股市场航运类公司进行估值比较, 发现香港市场的市盈率水平明显偏低,平均市盈率水平在 5 倍左右；而国内 A 股市场的平均动态市盈率水平在 10 倍左 右。我们选取主营业务在国内而在香港市场挂牌的中海集运 (HK 2866)、中远控股(HK 1919)等公司进行研究,其 PE 值水 平也明显低于国内 A 股市场,分析其中原因主要是由于这两 家公司参与国际航运市场的竞争,而国际航运市场相对国内 航运市场而言波动性更大,周期性更强,国际资本对航运公 司的估值更为谨慎。 比较周边市场航运