货币硝烟系列（2）：第三轮美元牛市行情大势已成.docVIP

CHINA SECURITIES RESEARCH PAGE 请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 宏观经济[table_invest]李树培 宏观经济 [table_invest] 李树培 lishupei@ 010执业证书编号：S1440512070008 黄文涛 huangwentao@ 010执业证书编号：S1440510120015 发布日期： 2015年1月12日 全球PMI 中、美、欧、日制造业PMI 相关研究报告 [table_report] 14.10.30 海外宏观：QE退出、美元走强对大类资产及中国的影响——国际热点及大类资产追踪（2） 14.10.28 海外宏观：国际金融市场的动荡还没完 14.07.28 宏观：国际热点与数据追踪（17） [table_main] 宏观深度模板 证券研究报告·货币硝烟系列·之二 第三轮美元牛市行情大势已成 全球经济再陷低迷，美元牛市格局浮现 从去年三季度开始，全球多数经济体均出现了景气回落态势，环顾全球仅剩美国一枝独秀。10月IMF将2014年全球增速下调至3.3%，将2015年增速预期下调至3.8%。并警告经济下行风险加剧，大多数经济体仍需将“保增长”作为首要任务。并且还下调了欧元区、日本和新兴市场的增长预期，但却上调了美国今明两年的增长预期。 我们认为，当前的美国正处于中周期扩张阶段，且结构性改善还在持续，而欧、日皆面临结构性的痼疾，且在当前政治生态下短期难以解决。综合判断，形成历史上两轮美元牛市行情的格局（美强而欧、日弱）已再度浮现，一轮级别相对较大的美元牛市行情已经启动。 美元烈火之下，“金砖”失色不破碎 历史经验显示，每一轮美元牛市行情，往往都是新兴市场风险高发期。比如80年代拉美债务危机，90年代的亚洲金融危机。近年来，随着全球经济增速放缓，金砖国家增速随之出现了更为明显的下滑，一时间“金砖退色”、“金砖已死”的论调浮现媒体。 我们认为，中国经济“三期叠加+地产周期大拐点”未完，叠加欧、日疲弱难改和美元持续走强，资源“三砖”出口状况难有明显好转。而其自身的产业结构问题与社会政治问题同样短期难有明显改善。因此“金砖”失色的态势还将持续。不过，由于浮动汇率制的风险缓释优势和各国资产负债状况相对良好，新兴市场在美元走牛阶段爆发群体性危机的悲剧不会重现。 大类资产前瞻：股票牛市继续，债市仅剩波段，黄金、大宗最惨 历史经验表明，美元牛市可以和发达市场股票牛市共存。基于对美国经济前景依旧乐观，以及欧、日货币政策还将延续宽松的判断，我们认为美国及欧、日牛市行情还将继续，当然美股更值得挖掘。不过，新兴市场虽无危机风险，但鉴于经济减速和资本外流压力难减，其股票市场投资价值不大（中国A股例外）。 布雷顿森林体系崩溃之后至今，黄金与美元的关系没有发生新的变化，所以本轮美元走牛，意味着黄金的熊市还将持续。对大宗商品而言，与历史情况相比，当前也并不乐观。因为除了面临相同的美元压制之外，全球第一大原材料进口国进入“三期叠加+地产周期大拐点”阶段，对大宗市场供需格局同样不利。 对于国际债市，考虑到美联储加息几成定局，且欧、日利率下行空间已非常有限，认为牛市行情正在成为过去。不过考虑到欧、日宽松政策将延续，市场流动仍将保持充裕，以及美联储具体加息时点的不确定，国际债市仍存波段性行情（考虑到政府降低融资成本的决心和政策可操作空间，中国债市机会相对更大）。 宏观经济研究宏观经济报告 宏观经济研究 宏观经济报告 请参阅最后一页的重要声明PAGE 37 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 目录 TOC \o 1-1 \t 01_中信建投_标题一,1,02_中信建投_标题二,1 一、美强、欧弱、日低迷，美元“牛市”格局再现 5 1.1全球复苏再现低迷 5 1.2美国：周期复苏稳健，结构不断改善 6 1.3欧洲：才出虎穴，又入狼窝 11 1.4日本：“安倍经济学”光环褪去，刺激加码难创惊喜 15 1.5小结：美元牛市格局再现 17 二、美元烈火考验“金砖”，暂无危机风险 18 2.1中国：“三期叠加”＋地产周期大拐点，增速回落拖累诸国 18 2.2资源“三砖”承受多重冲击 19 2.3小结：“金砖”失色还将持续，暂无危机之虞 33 三、大类资产沉浮：美元、股票升，黄金、大宗降 35 3.1美强而欧、日弱，美元牛市格局再现 3