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从阿里云、腾讯云看国内云厂商盈利趋势
全球SaaS 云计算系列报告39 |2021.1.21
中信证券研究部 核心观点
当前国内云厂商盈利能力显著弱于北美 AWS 等可比企业,我们判断,剔除业
务规模差距的影响,线下解决方案、定制项目、较高的 CDN 收入占比、研发
投入等阶段性因素构成主要的拖累项。预计上述因素改变是相对缓慢的过程,
将导致国内云厂商短期盈利能力承压。但伴随国内云市场逐步成熟以及云厂商
在 PaaS、SaaS 等环节营收占比的提升,我们预期中长期国内云厂商盈利能力
有望显著好于 AWS 等可比厂商。高速成长的市场、突出的规模效应、不断优
化的产品结构等料推动阿里云、腾讯云强者恒强,并成为国内云计算市场的核
心受益者之一,同时资本市场对阿里巴巴、腾讯云业务内在价值的认可,亦将
是短期两家互联网巨头市场机会的主要来源之一。
▍市场现状:国内云厂商盈利能力显著弱于北美云巨头。作为全球最大的云计算
厂商,目前AWS 的年收入规模已经超过450 亿美元,对应30%左右的营收增
速以及 30%的运营利润率。国内市场,和AWS 地位相称的阿里云,我们预计
公司2020 年收入规模超过550 亿元,但EBITA Margin 仍处于小幅亏损状态,
当然考虑到云计算业务本身极强的规模效应,这样的比较本身缺乏公允。但我
们看到,AWS 早在 2014~2015 年左右便达到阿里云当前的收入体量,同时当
期对应的运营利润率大约在14%~25%之间,亦显著好于当前阿里云的水平。是
何种因素造成如此明显的盈利能力差异,这种差异是短期的,还是有可能长周
期持续?对这一问题的回答需要我们回归云计算产业内在逻辑,就影响云计算
厂商盈利能力的核心要素以及其后续趋势变化等逐一展开对比分析。
▍云厂商盈利能力影响因素:业务规模、资本开支、产品结构、市场策略等。1)
业务规模,目前全球云计算巨头的主要产品业务仍以 IaaS+PaaS 为主,并向
SaaS 领域进行有限扩展,IaaS+PaaS 业务本身的通用性、重资产属性等使其
具有良好的规模效应;2) 资本开支,根据各公司财报,全球云厂商每年花费近
千亿美元用于服务器等硬件设备的购置以及 IDC 租赁、建设等,而上述资产对
折旧摊销的传导,亦会相应影响云厂商的当期盈利能力;3)业务结构,沿着云计
算产业链,从底层的 IaaS,到PaaS、SaaS,业务模块通用性越来越弱,同时
产品差异化定价能力亦逐步增强,毛利率亦逐步提升,单纯的 IaaS 业务毛利率
相对较低;4)市场策略,云厂商阶段性的运营策略的变化、调整等亦能对其短期
盈利能力产生明显影响,比如为应对激烈市场竞争而采取的价格战、激进资本开
支、研发投入等。
▍中美云厂商盈利能力差异根源:收入结构、研发投入等。1)资本开支,阿里云
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