A股市场规则研究系列报告第二篇：IPO定价红利.pdf

[Table_Main] 证券研究报告 | 策略专题 2021 年04 月09 日 策略专题 IPO 定价强者红利背后的制 度、本源与演进 ——A 股市场规则研究系列第二篇 [Table_Summary] 投资要点： 研究助理 本报告导读： 注册制改革，网下配售再度兴起，我们基于IPO 定价能力筛选出20 家机构与产品， 分享强者红利。而背后是A 股 IPO 定价制度30 年螺旋渐进式市场化改革，我们进一 相关研究 步探究IPO 红利分配机制与配售收益本质来源，并对规则演进趋势进行思考。 1.《中止增加发行稳定，询价关注信  IPO 定价强者：配售分配与红利分享。红利来源于注册制配售份额大幅向网下倾 安世纪——周观新股 2021 年4 月 斜，询价入围式制度安排下，买方市场中投资者 IPO 定价能力成为配售分配的关 第1 周》，2021.4.3 键。询价整体入围率维持稳定，参与户数大增且滞后于收益峰值。 入围率基 2. 《开弓之箭：IPO 制度变迁与展望 本维持在80%附近；参与户数从2019 年6 月的2000 家左右上升至2021 年3 月 —— A 股市场规则研究系列开 10000 家左右，但增量放缓。2019Q3、2020Q3 两阶段询价户数显著跃升，背后 篇》，2021.3.10 驱动分别为 新股涨幅超预期和发行规模大幅提升。分享红利，我们基于IPO 定价能力筛选出20 家机构，并结合入围率、产品规模、最大回撤等筛选基金产品。  追本溯源：“限价-竞价-限价-竞价”的制度改革路径。我国IPO 定价经历了“限价 -竞价-限价-竞价”的反复演变，是“摸着石头过河”，不断优化的过程。审批制下， 我国 IPO 发行价格大多数时候都面临 ，行政化色彩浓厚, 新股定价 主要 采用的方式为固定市盈率（1993- 1996 年）和相对固定市盈率（1997-1998 年）； 核准制下，逐渐引入询价机制并不断改善，询价制在实施之初就有很强的约束，为 了提高IPO 定价效率，我国也在不断的修改和完善这一制度；注册制下，A 股注 册制改革有序推进，采取了市场化的IPO 询价制度，打破了定价上轨，推动了 IPO 的合理定价和资本市场的价值发现。  周期轮动：配售价量驱动打新产品兴衰。新股询价参与数量滞后于打新收益周期， 并受风险偏好影响，呈周期性变化。历史上打新产品曾4 次兴起，核心驱动是配售 价量变化：价，“赢者诅咒”和“弹簧效应”使得“新股不败”长期存在；量，总 量上体现为 IPO 融资规模，结构上体现为网下参与询价投资者的获配比例。打新