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证券研究报告
策略
Q2 :仍在右侧,以小胜大
华泰研究
2021 年4 月09 日│中国内地 季度策略
核心观点:股指性价比高、市场仍在右侧,以小胜大、配周期制造
Q2,A 股港股的机会成本仍高,我们预计指数维持横盘震荡,下行风险约
5% ;Q2 末~Q3,美债利率和美元指数大概率减压,我们预计盈利驱动 A
股港股上行空间 10%~15%左右。上行空间10%~15%、下行风险 5%,意
味着股指当前性价比高、市场仍在右侧,建议震荡中指数加配中证500、行
业加配周期、制造,等待融资盘压力消化和三类潜在资金加配。
现状分析:利率的第二次升压和估值的第二次降维
Q1,全球宏观经历了 “再通胀预期”向 “通胀预期”的升级,美债利率由
通胀预期和实际利率交替推升,美元指数在疫情节奏差和经济特质差两点影
响之下反弹,全球权益资金回流相对基本面弹性大的美国、填补疫情减压较
晚的欧洲洼地。A 股和港股核心资产的负债成本与机会成本均抬升,港股还
经历交易成本的抬升,大盘走势呈倒V 型;配置思路由“DCF 估值”向“PEG
估值”转换,市值风格由大转中,但中等市值指数也仅取得了相对收益,行
业风格由顺周期板块转向低估值板块,正收益行业相比去年Q4 明显减少。
估值展望:Q2 末美元有望减压、A 股港股的机会成本降低
Q2,全球宏观环境将从“通胀预期”转为“实际通胀”,美债长端利率有望
从“快速上行”转为“平稳上行”;Q2 末,预计美国有望逐步达群体免疫,
美国居民储蓄有望 、货币流通速度加快,全球广义宏观流动性保持平稳。
Q2,A 股港股面对的机会成本仍较高;Q2 末,我们预计“美国阶段性的相
对基本面优势”带来的美元反弹、美股相对收益在群体免疫之前即演绎到位,
下半年随着其他非美国家疫情减压、美国服务业恢复转化为低收入群体的商
品需求,美元指数有望再度走弱、A 股港股机会成本降低、相对收益走强。
盈利展望:PPI “M 型形态”,下半年A 股仍有盈利驱动
我们预计下半年A 股的盈利驱动仍较强:1)从历史周期时长和疫情节奏考
虑,本轮经济短周期的顶点或不早于三季度;2)本轮经济特点突出,出口
强劲为内需政策预留空间、制造业投资高增长或提升货币流通速度、服务业
修复显著滞后则可能拉长经济修复时间;3)疫情特殊性之下,当前原材料
价格传导能力弱于趋势,下半年随全球疫情的减压和在建产能的投入,成本
端压力有望边际降低;4 )PPI 同比在年内或呈“M 型”,下半年9~10 月有
第二个高点,水平或与上半年高点相当,意味着下半年A 股仍有盈利驱动。
资金展望:融资盘短期制约A 股持续反弹,等待三类潜在增量资金
基民资金为顺势资金,难以期待其在下跌后的横盘震荡阶段增量入场;融资
资金本为顺势资金,但本轮下跌中融资盘未显著缩水、融资余额占流通市值
比重上升,其可能成为当前市场反弹中的卖出力量,是我们认为大盘仍将横
盘震荡一段时间的重要原因之一。等待三类潜在增量资金:保险资金在 1~2
月已减仓股票和基金资产,是当前潜在的加配力量;北向资金的加配有待年
中美元回落、美国相对基本面优势演绎到位,是下半年的潜在加配力量;产
业资本Q1 增持额高于去年四个季度,有望继续成为当前的潜在加配力量。
配置建议:中证500>沪深300,制造>消费,上中游>下游
指数层面,从定价锚、ERP 下行空间、增长弹性、行业成分四个角度,我
们均认为中证500 将继续优于沪深300 ;行业层面,外需强于内需、海外实
际通胀上行、美债利率上行这三点虽有节奏变化,但仍是最凸显的宏观特征,
对应自上而下配置大方向仍是外需品优于内需品,制造优于消费,上中游优
于下游;自下而上筛选低PEG 行业主要也集中在中游制造及上游资源板块。
风险提示:美联储早于预期收紧货币;全球疫苗有效性和接种进展低于预期。
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策略研究
正文目录
现状分析:利率的第二次升压与估值的第二次降维4
关键词一:美债与美元上行,全球权益资金流向两处4
关键词二:经济量与价齐升,国家与部门间仍存节奏差异5
关键词三:原料涨价或缺货,可变或固定成本有所上升7
关键词四:中证500 ERP 有下降空间,沪深300 ERP 或难再降7
关键词五:外资流入、险资减仓、融资逆势、产业增持8
关键词六:大小盘切换与行业轮动,并非“补
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