2021年投资策略分析报告：右侧交易，以小胜大.pdf

证券研究报告 策略 Q2 ：仍在右侧，以小胜大 华泰研究 2021 年4 月09 日│中国内地 季度策略 核心观点：股指性价比高、市场仍在右侧，以小胜大、配周期制造 Q2，A 股港股的机会成本仍高，我们预计指数维持横盘震荡，下行风险约 5% ；Q2 末~Q3，美债利率和美元指数大概率减压，我们预计盈利驱动 A 股港股上行空间 10%~15%左右。上行空间10%~15%、下行风险 5%，意 味着股指当前性价比高、市场仍在右侧，建议震荡中指数加配中证500、行 业加配周期、制造，等待融资盘压力消化和三类潜在资金加配。 现状分析：利率的第二次升压和估值的第二次降维 Q1，全球宏观经历了 “再通胀预期”向 “通胀预期”的升级，美债利率由 通胀预期和实际利率交替推升，美元指数在疫情节奏差和经济特质差两点影 响之下反弹，全球权益资金回流相对基本面弹性大的美国、填补疫情减压较 晚的欧洲洼地。A 股和港股核心资产的负债成本与机会成本均抬升，港股还 经历交易成本的抬升，大盘走势呈倒V 型；配置思路由“DCF 估值”向“PEG 估值”转换，市值风格由大转中，但中等市值指数也仅取得了相对收益，行 业风格由顺周期板块转向低估值板块，正收益行业相比去年Q4 明显减少。 估值展望：Q2 末美元有望减压、A 股港股的机会成本降低 Q2，全球宏观环境将从“通胀预期”转为“实际通胀”，美债长端利率有望 从“快速上行”转为“平稳上行”；Q2 末，预计美国有望逐步达群体免疫， 美国居民储蓄有望 、货币流通速度加快，全球广义宏观流动性保持平稳。 Q2，A 股港股面对的机会成本仍较高；Q2 末，我们预计“美国阶段性的相 对基本面优势”带来的美元反弹、美股相对收益在群体免疫之前即演绎到位， 下半年随着其他非美国家疫情减压、美国服务业恢复转化为低收入群体的商 品需求，美元指数有望再度走弱、A 股港股机会成本降低、相对收益走强。 盈利展望：PPI “M 型形态”，下半年A 股仍有盈利驱动 我们预计下半年A 股的盈利驱动仍较强：1）从历史周期时长和疫情节奏考 虑，本轮经济短周期的顶点或不早于三季度；2）本轮经济特点突出，出口 强劲为内需政策预留空间、制造业投资高增长或提升货币流通速度、服务业 修复显著滞后则可能拉长经济修复时间；3）疫情特殊性之下，当前原材料 价格传导能力弱于趋势，下半年随全球疫情的减压和在建产能的投入，成本 端压力有望边际降低；4 ）PPI 同比在年内或呈“M 型”，下半年9~10 月有 第二个高点，水平或与上半年高点相当，意味着下半年A 股仍有盈利驱动。 资金展望：融资盘短期制约A 股持续反弹，等待三类潜在增量资金 基民资金为顺势资金，难以期待其在下跌后的横盘震荡阶段增量入场；融资 资金本为顺势资金，但本轮下跌中融资盘未显著缩水、融资余额占流通市值 比重上升，其可能成为当前市场反弹中的卖出力量，是我们认为大盘仍将横 盘震荡一段时间的重要原因之一。等待三类潜在增量资金：保险资金在 1~2 月已减仓股票和基金资产，是当前潜在的加配力量；北向资金的加配有待年 中美元回落、美国相对基本面优势演绎到位，是下半年的潜在加配力量；产 业资本Q1 增持额高于去年四个季度，有望继续成为当前的潜在加配力量。 配置建议：中证500＞沪深300，制造＞消费，上中游＞下游 指数层面，从定价锚、ERP 下行空间、增长弹性、行业成分四个角度，我 们均认为中证500 将继续优于沪深300 ；行业层面，外需强于内需、海外实 际通胀上行、美债利率上行这三点虽有节奏变化，但仍是最凸显的宏观特征， 对应自上而下配置大方向仍是外需品优于内需品，制造优于消费，上中游优 于下游；自下而上筛选低PEG 行业主要也集中在中游制造及上游资源板块。 风险提示：美联储早于预期收紧货币；全球疫苗有效性和接种进展低于预期。 1 策略研究 正文目录 现状分析：利率的第二次升压与估值的第二次降维4 关键词一：美债与美元上行，全球权益资金流向两处4 关键词二：经济量与价齐升，国家与部门间仍存节奏差异5 关键词三：原料涨价或缺货，可变或固定成本有所上升7 关键词四：中证500 ERP 有下降空间，沪深300 ERP 或难再降7 关键词五：外资流入、险资减仓、融资逆势、产业增持8 关键词六：大小盘切换与行业轮动，并非“补