没水之后，回首二十年六次流动性收紧.docxVIP

目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 流动性收紧预期发酵之中 3 二十年来，历史上的六次流动性收紧 4 历次流动性收紧后，市场何去何从？ 7 历次行情演绎：跌多涨少 7 估值：持续压制，2006 年是例外 8 盈利预期：对抗流动性收紧的关键 8 立足当下，当前更接近历史何阶段？ 10 没水之后，寻找结构上的盈利超预期 14 流动性收紧预期发酵之中 最宽松时点已过，宏观流动性收紧预期提升。为应对疫情冲击，央行上半年先后推出包括 3 次降准、增加 1.8 万亿元再贷款再贴现额度、出台小微企业信用贷款支持计划、实施中小微企业贷款阶段性延期还本付息政策等在内的一系列政策措施。但随着各类经济指标出现边际改善，货币政策已经需要为后续经济的持续好转预留空间。不同于疫情爆发后政治局会议连续 4 个月提及货币政策，7 月政治局会议在对货币政策重新定调为“更加灵活适度、精准导向”后已连续 3 个月未提及货币政策。货币政策最宽松时点已过，宏观流动性收紧预期提升 再提“总闸门”，流动性收紧后市场何去何从？10 月 21 日，央行行长易纲在 2020 金融街论坛上题为《坚持稳健的货币政策 坚定支持保市场主体稳就业》的讲话中指出“货币政策需把好货币供应总闸门，适当平滑宏观杠杆率波动，使之在长期维持在一个合理的轨道上”。央行再提货币政策“总闸门”，市场正在担忧未来流动性无法支撑市场，流动性收紧后市场该何去何从，本文以史为鉴，深入探讨。 表 1：7 月后已连续三个月政治局会议未提货币政策 宏观政策定调 货币政策定调 量价 金融政策 2020 年 3 月政治局 要加大宏观政策调节和实施力度 稳健的货币政策要更加灵活适度 引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕 充分发挥再贷款再贴现、贷款延期还本付息等金融政策 2020 年 4 月政治局 要以更大的宏观政策 力度对冲疫情影响 稳健的货币政策要 更加灵活适度 保持流动性合理充裕，引 导贷款市场利率下行 运用降准、降息、再贷款等 手段 2020 年 5 月两会  加大宏观政策实施力度，着力稳企业保就业  稳健的货币政策要更加灵活适度 引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于 19 年，推动利率持续下行 综合运用降准降息、再贷款等手段 2020 年 7 月政治局 确保宏观政策落地见效 货币政策要更加灵活适度、精准导向 要保持货币供应量和社会融资规模合理增长，推动 综合融资成本明显下降。 促进货币政同就业、产业、区域等政策形成集成效应 央行货币政策委员会三季度例会  加强国际宏观经济政策协调 稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向  保持流动性合理充裕，引导贷款利率继续下行  综合运用并创新多种货币政策工具 数据来源：Wind， 利率恢复至疫情前水平，总量社融增速基本见顶，流动性收紧已早有端倪。从利率变化来看，截至2020 年10 月23 日，十年期国债利率为3.19%， 超过 1 月 23 日武汉封城之时的 2.99%，已恢复疫情前的常态化水平。 SHIBOR 7 天与 DR007 分别为 2.20%和 2.21%，虽仍低于疫情爆发前，但较 4、5 月份利率中枢已明显提升。从总量增速来看，M2 同比增速从 7 月开始结束连续 3 个月的 11.1%高增长，7 月和 8 月增速分别为 10.7%和 10.4%，尽管 9 月同比增速略有回升至 10.9%，但下行趋势已基本建立。社融存量同比增速仍在提升，9 月社融同比增长 13.5%，但是边际 上行速度已减缓，社融增速已基本见顶。 图 1：国债利率已恢复疫情前的常态化水平（单位：%） 图 2：社融增速基本见顶（单位：%） 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0  中债国债到期收益率:10年 SHIBOR:1周 存款类机构质押式回购加权利率:7天（DROO7)  M2:同比 社会融资规模存量：同比 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 2019-012019-022019- 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-0