中银国际众业达——工业电气分销引领者“渐进佳境”.pdf

证券研究报告 — 首次评级 2013 年 4 月 22 日  买入 26%  众业达 目标价格: 人民币 17.00 002441.CH 价格: 人民币 13.52 工业电气分销引领者“渐进佳境” 目标价格基础：16 倍 13 年市盈率 公司是国内规模最大的中低压电气和工业控制“分销龙头”企业。2010 年年 板块评级: 增持 中 IPO 后，公司分销子公司个数较上市初增加了 80%，物流中心从无到有增   本报告要点 加 7 个。2013 年，公司旨在强化规模扩张后的“精益化”管理，提升运营能 力，为新一轮的分销网络扩张以及收入规模增长打好基础。我们看好公司成长  我们合理预期营业收入在 2015 年有望超过 90 亿。 性，首次给予公司目标价 17.00 元，并给予买入评级。  精益化管理下净利率及销售规模越做越强。 支撑评级的要点 主要催化剂/ 事件  工业电气分销行业市场容量大，后无来者。工业电气分销行业国内  2013 年公司放缓扩张，强化管理。 市场容量 2,000 亿以上。相比居民消费品零售商，工业电气分销商领  工业电气分销领域的“龙头”，强者恒强。 域更难出现新进入者，主要由于其产品的技术门槛、对应客户群体 的不同、议价能力不具备优势导致，尽管行业分散，但是先发优势、 规模优势、管理优势很难短期被新进入者所复制，因此，行业更容 股价表现 易出现强者恒强的局面。 人民币 成交额 (人民币 百万)  工业电气分销领头军，核心竞争优势明显。众业达拥有 46 个子公司， 20 80 70 7 个物流中心，90 多个办事处全国铺开，资金实力中小分销商无法企 15 60 50 及。公司的股权结构合理，利益关系上下一致，且保证了总公司对 10 40 30 于子公司绝对的控制力，外资企业很难复制。规模化优势使得公司 5 20 议价能力显著提升，占用上游资金的能力逐步增强，同时合理的拉 10 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 长下游的回款周期，有助于吸引更多潜在客户，进一步做强营收规 1 1 1 1