农业行业非洲猪瘟系列深度报告二：疫情下的非典型周期，抢占猪周期制高点.docxVIP

HYPERLINK / 目 录 HYPERLINK / HYPERLINK \l _bookmark0 摘要：疫情下的非典型周期 抢占周期制高点 3 HYPERLINK \l _bookmark1 典型周期-复盘：价格引导盈利 现金决定周期 4 HYPERLINK \l _bookmark2 猪周期规律：价格决定供给 行为依附蛛网 4 HYPERLINK \l _bookmark3 猪周期规律：价格决定于供给 供给依附于蛛网 4 HYPERLINK \l _bookmark4 猪周期视角：周期属于散户群体 成长归属集团养殖 4 HYPERLINK \l _bookmark5 前车之鉴：贪婪造就周期 绝望成就反转 5 HYPERLINK \l _bookmark6 回顾历史：价格传导利润 利润决定产能 5 HYPERLINK \l _bookmark7 周期底部的重点与反转的关键：亏损与资金约束 6 HYPERLINK \l _bookmark8 猪价核心指标二元母猪/仔猪：存栏拐点已经出现 8 HYPERLINK \l _bookmark9 非典型周期：ASF 影响下的猪周期共性与个性 10 HYPERLINK \l _bookmark10 个性：无可防控疫苗 周期节奏打乱 10 HYPERLINK \l _bookmark11 ASF：尚无治疗措施 生猪正常流通受限 10 HYPERLINK \l _bookmark12 避免历史线性外推 国内ASF 具备独特性 11 HYPERLINK \l _bookmark13 共性：产区亏损耗现金 疫情绝望催反转 12 HYPERLINK \l _bookmark14 演绎：周期积蓄提前反转 周期高点暂不可判断 13 HYPERLINK \l _bookmark15 春节后步入第三亏损期 周期蓄力加快反转 13 HYPERLINK \l _bookmark16 短期需求干扰价格 中长期利好周期蓄力反转 14 HYPERLINK \l _bookmark17 疫情有望直接影响 周期反转更加确定 16 HYPERLINK \l _bookmark18 股价演绎：估值仍属底部 集中筹码正当时 17 HYPERLINK \l _bookmark19 投资建议 19 HYPERLINK \l _bookmark20 风险提示 20 HYPERLINK / 摘要：疫情下的非典型周期 抢占周期制高点 HYPERLINK / 生猪板块是农业行业的核心，生猪板块在历史的长河中主要还是周期属性为王；但在当前的位置上，规模养殖企业凭借超额利润具备成长属性， 因此当前的生猪板块兼具周期与成长双属性，股价的波动既有周期资金的博弈，也有成长资金的参与。为了回答“当前猪价和股价的位置怎么看”这一问题，我们核心围绕猪周期运行规律复盘、股价复盘、当前所处阶段及给出投资建议思路。本篇报告结论在于：本轮猪周期属于疫情下的非典型猪周期，目前处于产能加速去化阶段，处于猪价与股价的预期上涨阶段。 复盘典型猪周期：2018H1 对应 2013H1，2018H2 确是 2014H2。猪周期的运转符合蛛网模型，以国内当前国情来看，生猪的产能节奏又更多取决于散养户这个群体。我们复盘上一轮周期，发现周期底部基本维持 2 年之久，单头亏损 100 元以上的时间累积达到 7 个月，持续的亏损最终击垮养殖户对后市的养殖信心，淘汰能繁母猪，行业实现彻底反转。对应到当下，我们认为没有发生非洲猪瘟之前，2018 年上半年对应上轮2013 年上半年的周期位置；发生非洲猪瘟后，2018 年下半年对应的却是 2014 年下半年的周期位置，非洲猪瘟加快散养户亏损，周期提前反转。 疫情下的非典型猪周期，周期蓄力反转。我们认为非洲猪瘟在国内爆发打乱了原有的周期节奏和外在表征，为了有所区别，我们称之为“非典型猪周期”，判断结论如下：1）非洲猪瘟没有疫苗，而且该疫情杀伤力 大，参考国内历史疫情影响意义不大；2）国内生猪养殖密度大，而且调运频繁，非洲猪瘟在国内的破坏力大，参考国外该疫情的影响意义也不大。当前生猪养殖已经率先进入周期底部的第二个亏损周期，春节后猪价有望再度下探，届时全行业将经历完整的周期亏损阶段，现金消耗殆尽，叠加疫情造成的养殖信心崩溃，就会出现行业性淘汰适龄能繁母猪， 周期见底反转。 估值仍在底部，分享周期与成长的盛宴。我们统计了一下生猪板块标的生猪头均市值，发现当前温氏与牧原的 2019 年头均市值仅为 5000 元左右，与周期高位的万元市值相比还有一倍空间；除此之外，正邦科技与天邦股份的头均市值平均不到 2000 元，未来仍有 2-3 倍的空间。在把握标的上，我们复盘历史发现：1）周期进入底部