乳制品行业复盘报告系列二：2008~2018，价格提升成为行业增长重要驱动，龙头难被撼动.docx

目 录 HYPERLINK \l _bookmark2 三聚氰胺写下黄金十年终章，行业开始进入成熟期 5 HYPERLINK \l _bookmark18 蒙牛乳业：沉沦与复兴，中粮时代的蒙牛再踏征程 11 HYPERLINK \l _bookmark20 杨文俊时代：萧规曹随稳增长，旧途前行荆棘多 12 HYPERLINK \l _bookmark23 孙伊萍时代：理想主义者的挫折 13 HYPERLINK \l _bookmark36 卢敏放时代：新方向，新征程 17 HYPERLINK \l _bookmark39 伊利股份：稳扎稳打，王者之相睥睨天下 18 HYPERLINK \l _bookmark49 光明乳业：规模效应的受害者，丢失身位后再难回追 22 HYPERLINK \l _bookmark52 启示：量价齐升驱动增长，规模效应龙头难被撼动 23 HYPERLINK \l _bookmark53 投资建议： 24 HYPERLINK \l _bookmark55 核心风险提示 24 HYPERLINK \l _bookmark1 图 1：2008-2018 年乳制品行业发展历程 5 HYPERLINK \l _bookmark4 图 2：2008 前原奶产量增速落后乳制品产量增速，原奶供给滞后 6 HYPERLINK \l _bookmark5 图 3：2008 年行业企业收入、利润增速大幅下行 7 HYPERLINK \l _bookmark6 图 4：2008 年行业内企业出现大面积亏损 7 HYPERLINK \l _bookmark8 图 5：三聚氰胺事件后进口液态奶数量大幅提升 8 HYPERLINK \l _bookmark9 图 6：三聚氰胺事件后进口奶粉数量大幅提升 8 HYPERLINK \l _bookmark10 图 7：三聚氰胺事件后规模化养殖占比显著提升 9 HYPERLINK \l _bookmark11 图 8：三聚氰胺事件后牛场养殖规模逐步扩大 9 HYPERLINK \l _bookmark13 图 9：顺应消费升级，2009 年后行业内中高端产品占比逐渐提升 10 HYPERLINK \l _bookmark14 图 10：2008 年前乳制品价格相对稳定，不构成行业增长驱动因素 10 HYPERLINK \l _bookmark15 图 11：2009 年之后乳制品零售价格持续增长 11 HYPERLINK \l _bookmark16 图 12：2008 年后收入增速更高，价格驱动增长 11 HYPERLINK \l _bookmark17 图 13：三聚氰胺后行业竞争趋缓，开始提价控费、提升净利率 11 HYPERLINK \l _bookmark19 图 14：2008-2018 年蒙牛大事件不完全统计 12 HYPERLINK \l _bookmark22 图 15：蒙牛被并购后大量高管出走创业，团队动荡 13 HYPERLINK \l _bookmark26 图 16：2012 年之后蒙牛奶粉品类收入占比提升 15 HYPERLINK \l _bookmark27 图 17：2008 年之后蒙牛原奶来源规模化大幅提升 15 HYPERLINK \l _bookmark28 图 18：蒙牛 2013 年后生物性资产数量迅速增加 15 HYPERLINK \l _bookmark29 图 19：2012 年开始蒙牛冰淇淋品类收入大幅萎缩 16 HYPERLINK \l _bookmark30 图 20：2012 年之后伊利冰淇淋品类收入保持稳定 16 HYPERLINK \l _bookmark31 图 21：大规模牧场利润率低、规模不经济明显 16 HYPERLINK \l _bookmark32 图 22：大规模牧场原奶价格高于中小规模市场 16 HYPERLINK \l _bookmark33 图 23：受大牧场原奶价格高影响，蒙牛毛利率低于竞争对手 17 HYPERLINK \l _bookmark34 图 24：2013 年之后雅士利表现非常一般 17 HYPERLINK \l _bookmark35 图 25：2016 年受雅士利拖累蒙牛业绩大幅下滑 17 HYPERLINK \l _bookmark37 图 26：2017 开始雅士利逐步扭亏，经营现改善 18 HYPERLINK \l _bookmark38 图 27：2017 年开始蒙牛业绩重新恢复增长 18 HYPERLINK \l _bookmark42 图 28：以潘刚为代表高管团队持股比例逐步提升 20 HYPE