国有经济效率增长目标硬约束与货币政策超调.PDFVIP

国有经济效率、增长目标硬约束与货币政策超调 马草原 李成 内容提要：基于对中国特殊经济制度环境和宏观调控体系的分析，本文揭示了货币政策 超调现象的形成机理。研究发现，货币政策调控对国有经济渠道的高度依赖，通过改变国有 投资比重引发经济效率变化，导致货币政策“投资结构效应”部分抵消了“投资总量效应”， 使政策当局在“求均衡”和“保增长”之间陷入两难困境。经济增长目标硬约束下，货币政 策必然加大“投资总量效应”以抵补“投资结构效应”对政策效果的削弱，货币政策超调在 所难免。消除货币政策超调，避免由于矫枉过正的反周期调控引发经济波动，必须纠正货币 政策调控对国有经济渠道的过度依赖，注重经济效率变化对政策效果的反馈影响，适当淡化 经济增长目标硬约束，突出结构优化和均衡发展在调控目标中的重要性。 关键词：国有投资 经济效率 增长目标约束货币政策超调 一、引 言 改革以来，中国货币政策在历次反周期调控中屡屡出现“超调”现象，概括为两个方面： 一是反周期调控的政策力度过大，以 M2 作为货币政策的中间目标，体现为 M2 增长率对 ① GDP 增长率过度偏离 。二是调控政策在滞后影响上呈现 “矫枉过正”特征，宽松的货币政 策在驱动经济增长的同时容易诱发通货膨胀；紧缩的货币政策抑制了经济过热，又往往酿成 通货紧缩与经济增速下滑，表现为M2 增长率的剧烈波动与实体经济的冷热交替 （见表1）。 一些研究甚至证明，中国货币政策本身就是造成实体经济波动的重要起因 （Brandt and Zhu, 2000 ，20 10；刘霞辉，2004 ）。货币供给的过度扩张或者紧缩引起名义价格的剧烈涨跌，扭 曲的价格信号势必通过资源错配影响经济增长（Atkeson and Kehoe ，2004 ）。因此，深入研 究中国货币政策超调现象，揭示其内在规律并探寻解决之道，对优化宏观调控机制，促进经 济持续稳定增长有着积极的现实意义。 根据我们掌握的文献，尚未发现对中国货币政策超调成因和机理的专门研究。已有的一 些文献从货币存量层面观察到了 M2/GDP 的持续增长现象（即“中国货币化之谜”），并从 特殊的金融结构（樊纲、张晓晶，2000 ）、发育中的股票市场（石建民，2001 ）、虚拟经济和 实体经济失调（伍志文，2003 ）等角度进行了深入探讨（汪洋，2007 ）。此类研究也考察 M2 对GDP 偏离的问题，但多侧重于对长期经济增长过程中货币化程度和金融发展的解析， 并未对货币政策超调现象给出令人信服的解释。在现实中，人们很容易将货币政策超调归咎 于政策制定者对经济形势的误判、对政策效果预期的偏差，或者未充分考虑价格与信息黏性 引起的政策时滞等等，政策当局也因此屡遭非议。我们认为，这些因素在某种程度上的确影 响了货币政策的执行效果，但它们的作用更多地表现为一种“外生”、“随机”的影响，而不 应当在改革以来30 余年的宏观调控中形成长期的 “规律性”超调。如果仅认为是这些因素 造成了政策超调，则至少低估了中央银行的决策水平以及政策纠偏能力。因此，本文试图从  马草原，西安交通大学经济与金融学院，邮政编码：710061，电子信箱：macaoyuan0931@163.com ； 李成，西安交通大学经济与金融学院，邮政编码：710061，电子信箱：LLL@ 。本文受到中 国博士后科学基金面上项目（2012M521751 ）、国家自然科学基金青年项目）、西安交通大学新 教师科研支持计划的资助。作者感谢匿名审稿人的宝贵意见，当然文责自负。 ① 根据世界银行《2012 年世界发展指标》（World Development Indicators ，WDI ）计算，1982-2010 年中国M2 增长率对GDP 增长率偏离的均值为11.01%，同期美国、日本和德国分别为4.32% 、3.01%、2.43% 。 为了消除计算中正负相抵的问题，以偏离的绝对值计算均值。 1 剖析中国特殊的经济制度环境出发，探寻货币政策超调的内在成因。 表1 改革以来历次反周期操作中货币政策的当期效果及滞后影响 货币政 M2 名义增长率的变 年 份 政策当期效果