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PAGE 宏观研究 宏观策略年度报告 2017/12 颜正野 宏观策略研究员 TEL：0755邮箱： HYPERLINK mailto:yanzy@wkqn.cn yanzy@wkqn.cn 孙玉龙 国债期货研究员 TEL：0755邮箱：sunyl@wkqh.cn 宏观策略：海外经济持续复苏，关注国内结构优化 报告要点： 回首2017年，以欧美为代表的海外经济体持续复苏，在经济强势的支持下，美国开启了加息与缩表的货币正常化进程，欧元区也逐步缩减QE。中国经济则经历了增速换挡，提质增效与经济结构优化的一年，供给侧改革与去杠杆的监管政策促进经济出清，也逐渐积累经济发展的新动力。 中国与海外的经济并不同频，经济的持续改善与优化仍是未来一年的主线。一方面，在外需强劲，出口稳定向好的同时，投资对经济增长的贡献逐步下降。而随着人均可支配收入增长率的回升，房地产投资与销售缓慢下滑，通胀中枢的抬升，消费对经济的影响则将更加值得关注；另一方面，随着产业结构的调整，政策不断的支持与资金投入，科技创新与高端制造业将成为未来经济提质增效的重要力量。 展望2018年的中国，我们认为权益类资产相对更具配置价值。预计未来结构性行情将会持续，应当秉承重业绩，关注估值，配置优质资产与行业的主线思路。其中，非周期消费品更具确定性，而科技创新与制造业升级带来的机会值得期待。 宏观策略研究 PAGE 6 DATE \@ M/d/yyyy 12/19/2017 宏观策略：海外经济持续复苏，关注国内结构优化 一、 宏观经济大势分析与展望： 海外主要经济体复苏在途 2017年投资与消费共同发力，助力海外主要经济体持续复苏。美国经济自次贷危机以来经历了超长期的扩张，三季度GDP环比增长达到了3.3%；欧元区经济增长在欧债危机以后也处于近10年以来最好的阶段；中国经济则经历了增速换挡，结构性调整后，经济逐渐企稳，内生的韧性也使6.5%-7.0%的经济增长目标区间更加优质。 图1：海外主要经济体持续复苏（单位：%） 图2：美欧制造业PMI强势抬升 数据来源：Wind、五矿经易期货 数据来源：Wind、五矿经易期货 预计通货膨胀中枢上升 全球通货膨胀中枢在18年大概率上升。一方面，产油国减产与消费需求走强促使国际油价近期持续上涨，库存下降与供给收缩的现状将对未来油价有进一步支撑；另一方面，美国失业率处于历史低位，薪资增长率上行的压力逐渐加大，海外核心通胀由此受到一定支撑。对于国内，除了原油价格上涨的因素，工业品价格通过部分原料成本的媒介逐步向非食品传导也对核心通胀有一定压力。 图3：全球通货膨胀中枢有望回升（单位：%） 图4：WTI原油价格（桶/美元）与库存（千桶） 数据来源：Wind、五矿经易期货 数据来源：Wind、五矿经易期货 全球处于货币紧缩周期 美国于2015年12月首次加息后至今连续多次提升联邦基金利率，18年可能仍将加息3次左右，同时今年10月美联储开启了缩表进程。对于美国，货币政策的正常化是长期渐进的，在美联储主席换届后，这一趋势仍将持续。欧元区经济的持续复苏也给了欧洲央行逐步退出QE更多的信心，随着经济进一步走强，加息也将逐步提上日程。 对于中国，经济企稳使货币政策操作空间进一步加大，去杠杆、严监管的长期政策背景下，货币政策稳健风格料会持续。此外，面对海外收紧银根的政策冲击，未来国内货币向松空间不大。 图5：M2同比增速逐渐走低（单位：%） 图6：十年期国债收益率中枢抬升（单位：%） 数据来源：Wind、五矿经易期货 数据来源：Wind、五矿经易期货 美国消费强劲，关注中国消费结构升级 消费是美国经济最重要的推动力之一。近年来美国消费增长强劲，消费信心指数不断抬升。未来随着特朗普减税政策的落地，在收入增长驱动下的美国消费还有上升空间。对于中国，消费结构性变化是未来较长一段时间的主线。随着居民可支配收入不断提高，房地产缓慢趋势性下行，通胀逐渐回升，消费对经济的贡献将趋势性走高。结构上，非周期性的高端消费品增长表现将更为值得关注。 图7：美欧零售销售增长中枢抬升（单位：%） 图8：消费者信心指数加速走高（单位：%） 数据来源：Wind、五矿经易期货 数据来源：Wind、五矿经易期货 二、 美国：延续复苏周期，货币紧缩加快 就业市场靓丽，通胀回升可期 金融危机后，美国经济强势复苏已近10年，失业率表征下就业市场处于充分就业状态，11月份失业率水平降至4.1%，处于历史极低值水平。从较长周期