机构投资者宏观难题.doc

机构投资者的宏观难题 　　多数投资经理承认,只能在既有的经济环境下,以目前经济增长模式得以持续为前提来进行投资,否则便无立足之地 　　 　　 　　对于中国的机构投资者来说,制定投资策略从来就不是一件轻而易举的事,2010年一季度时尤其如此。 　　 　　宏观面一团乱麻 　　 　　当前的难题主要在于宏观层面: 　　 　　第一,中国经济的失衡依旧,甚至因2009年的巨量信贷投放而愈发加剧,而所谓的转型明显动力不足。 　　 　　第二,明知2009年的货币宽松是救急的权宜之计,正常的操作应该是逐步退出。但由于贷款拉动增长的效率低下,同时民间投资并未出手,导致经济复苏的基础十分脆弱,政策上投鼠忌器,不敢果断收缩。这带来退出进程的极大不确定性,2010年货币环境的不确定,使得对估值走向的判断也变得很困难。 　　 　　第三,若调控不力,资产价格特别是房价又将咄咄逼人。如果以大中城市作为一个集合,中国房地产与以往东亚经济体、尤其是典型的日本泡沫时期的特征已是若何符节。尽管越早调整成本越低,但路径依赖和利益集团的纠结造成越不肯接受、沉没成本越高,越高当然就越难以接受的恶性循环,眼睁睁地看着房价走向泡沫然后崩溃。 　　 　　结果是,第四,中国经济陷入一个脆弱的平衡中,任其自然发展下去,结局是房地产泡沫的崩溃和经济增速的硬着陆;立即进行调整,则任何一个动作都可能牵一发而动全身,从而打破平衡,终止复苏进程。例如,如果汇率一次性大幅升值,会不会成为外资出逃的集结号?股指期货推出,会不会造成该品种的畸形繁荣和二级市场陷入低迷? 　　 　　另外,第五,在对未来美国经济的看法上,巴菲特与他的合伙人查理?芒格的看法出现了分歧。芒格预言美国的经济增长模式已经“破产”,在经过两三年的挣扎之后,最终将崩溃而沦为“悲痛国”(详见本期“精译求精”栏目)。 　　 　　资本主义式的人类存在方式的危机和后现代社会瓦解的危机,还有没有可能避免,或哪怕是推迟几十年?在这一可能的进程中,中华文明固有的、“内省”的文化有没有优势可以帮助中国甚至世界找到新的出路? 　　 　　总之,面对这样一个宏大而错综复杂的大时代背景,尽??股票投资策略问题只是沧海一粟,但对于在此间打拼的机构投资者来说,如何理清思路、拨开迷雾,确定基本立场和不同期限的策略,却是安身立命的大事。 　　 　　议题和观点 　　 　　由《证券市场周刊》主办的“宏观经济预测春季年会”自2002年以来已经举办9次,从2007年起增加了“资产管理人圆桌论坛”的环节,至今已举办4次。 　　 　　8家私募机构、东方证券资产管理总部、云南信托资产管理总部和安邦保险投资中心的投资经理参加了今年的论坛活动并发言。其中上海尚雅、上海朱雀、上海重阳处于私募基金行业领先地位,并在过去两年拥有出色业绩记录;深圳龙腾、北京源乐晟、北京和聚虽然规模不大,但过去一年特别是今年以来业绩突出;东方证券更是近六七年来二级市场上的“常青树”。 　　 　　应主办方所请,投资经理们对下述议题发表了看法: 　　 　　1.政策收缩的进程以及对估值带来的影响; 　　 　　2.结构性泡沫是否存在以及未来走向; 　　 　　3.中国经济增长模式转型的可能性; 　　 　　4.资产管理人未来三年的资产管理策略; 　　 　　5.新兴产业的前景以及投资机会。 　　 　　尽管对旧的经济增长模式终止抱有警惕,同时对转型过程的不确定性深感担忧,但多数投资经理承认,只能在既有的经济环境下,以目前经济增长模式得以持续为前提来进行投资,否则便无立足之地。即使最悲观者,也认为投资拉动的经济增长模式还可以持续数年甚至更长,从投资经理以及所在机构自身的利益出发,不难看出其中还是有些侥幸心理。 　　 　　与会者一致认为经济结构转型指明了大的投资方向,从今年来看,周期性行业被抛弃,投资标的转向了消费类股票;从长期来看,传统行业机会不大,挖掘新兴行业的成长股成为共识。 　　 　　多数投资经理对今年的信贷形势都有比较清醒的认识,认为政策调整导致货币环境回归常态实属必然。因为2009年资产价格上涨更多是靠流动性而非基本面推动,一旦政策逆转,将对现有估值水平构成压力。但也有人提出,2009年8月以来股指的横盘调整,已经部分反映了对政策的预期,因此进一步下跌的空间并不大。 　　 　　再者,随着全流通和股市更加市场化,估值历史平均水平的参考价值有限,在股票供给增加的预期作用下,并随着实际供给的增加,估值下沉成为必然。但另一种看法是,长期的货币宽松和低利率会对高风险偏好以及估值构成支撑。 　　 　　小盘股泡沫的形成有三个条件:一是热钱泛滥;二是投机需求旺盛;三是投机渠道的缺乏。考虑到2009年资金极度充裕的特征,小盘股与大