并购交易评价-科尔尼.PDF

并购交易评估：挑战每股 收益指标的谎言 在并购领域，人们往往把重点放在评估指标上，好像这 些指标能够说明一切问题。但实际上，它们可能具有一 定的误导性。 1 某国际商业服务集团的CEO参与了科尔尼实施的尽职调查汇报，该尽职调查针对某项大型欧洲收购案 是否应该继续提出了建议。我们的工作是帮助CEO和董事会回答一些重要问题：目标公司是否适合收 购？协同效应如何对抗风险？目标公司所在领域是否存在增长空间？ 我们的调查结果并不那么鼓舞人心。结果显示，该领域未来增长空间有限，尽管协同效应潜力不错， 但风险很高，而且我们对目标公司实现这些协同效应的能力也有所质疑。 会议结束后，这位CEO正在消化我们在会上提到的所有内容，思考董事会对我们调查结果的可能反 应。突然他开口说道：“关于这次收购，我们有一件事是可以确定的——每股收益（EPS）的高幅增 长。” 每股收益增长等同于价值创造这一谎言之所 以能够存在就是因为 “有人相信它能”—— 这是一种误解，但当它对股票价格产生影响 时，也就变成了现实。 这是什么意思？难道说一笔交易能够增值就意味着该交易是好的，而如果交易稀释了每股收益 （EPS）就一定是不好的吗？我们是否应该用EPS作为评估一项并购交易的标准呢？ 这篇文章中，我们将探讨经由对并购指标和并购分析方法的研究，而得出的一些结论。这些研究得出 了一个让人非常意外的观察结果：目前为止，评估上市公司之间并购提案的最受重视的指标就是对 EPS的影响。 基于这一点，我们来看看围绕EPS的两个常见的相关谎言，论证为什么在好的情况下它们最多是不起 什么作用，而如果情况糟糕的话则可能会形成误导。我们还将探索商业领袖和市场分析师应该关注哪 些方面。像往常一样，我们的建议还是实用性的：坚持以商业基础为本。 他们是如何得出这样的错误结论的？ 众所周知，相当一部分并购交易未能给股东创造价值。到底哪里出了问题呢？为何并购交易似乎常得 到微乎其微的回报？这可能是因为兼并整合做得不好，当然，整合的执行情况对并购交易的成功也有 很大的影响。然而，在并购之前考虑清楚交易是否值得也是非常关键的——也许有些交易最初就不该 发生。 基于这一点，科尔尼联合英国投资者关系协会（IR协会），准确了解了哪些指标和分析在并购提案的 评估过程中最为重要。或许“哪里出了问题”的答案就在交易筛选工具中。利用这些工具筛选出创造 价值和损害价值的交易。 我们对投资者关系协会的专家进行了调查，以了解主要利益相关方——公司高管、卖方分析师、投资 者等——对10项常用指标和分析因素的看法（参阅：并购指标——为什么各方关注重点不同）。我们 发现EPS分析是最常用的指标，其中有75% 的受访者高度重视该项指标，相比排名第二的指标即企业 价值/EBITDA （折旧及摊销前利润）高出26% （见图1）。 并购交易评估：挑战每股收益指标的谎言 2 1 EPS % 22% 20% 29% 29% 27% 25% 33% 45% 49% 75% 53% 53% 47% 41% 49% 57% 65%