中金公司：2012年四季度投资策略.pdfVIP

观点聚焦 证券研究报告 2012 年9 月29 日 互联网 研究部 金宇 * 分析员，SAC 执业证书编号： 2012 年四季度投资策略 S0080511030013 j inyu@ 雾里看花 中国互联网板块投资框架 很多投资者热衷于投资中国的互联网产业，并认为中国当前较低的互联网渗透率和逐步上升的创新水平将推动这一产 业的高速增长。虽然中国互联网产业的发展前景依旧，我们要提醒大家移动互联网和社交网络的发展正在使整个行业 经历一场重大的结构性变革。而且考虑到中国当前的城市化率只有50-60%，40%的互联网渗透率不应被视作一个偏低 的基数。 我们认为社交网络，移动互联网和电子商务普及率的不断提高表明中国互联网行业从2008 年起变得更加零散化，周期 化，以及结构化。这种背景下，投资者需要更加关注自下而上的研究和选股策略，随机买入一组互联网公司股票组合 的投资策略也许已不再具有可行性。 在回顾了所有基本面因素的基础上，我们重申短期及中期对网易、新浪、腾讯的看好。同时我们仍维持百度将在四季 度出现估值反弹机会的观点，但我们仍会继续关注百度如何有效的应对中期来自新兴平台（如奇虎），社交网络，移动 互联网，以及电子商务趋势的挑战。 此外，前两轮量化宽松期间，我们发现中国互联网板块指数与商品指数表现出明晰的相关性（图表 6-7 ），那些开拓了 新领域（如微博）或代表了互联网发展趋势（如网络视频，电子商务等）的公司享受了高估值，并有强势的股价表现。 有了这一点我们想指出，如果第三轮量化宽松达到效果，新浪和奇虎将最适合那些能承受市场风险，并追求较高收益 的投资者；另一方面，如果第三轮量化宽松的效果不尽如人意，腾讯和网易无疑将最具防御性。而优酷（内容成本压 力有所缓解，但竞争环境仍不乐观）、奇虎（公司业务具较强的长期预期，但未来两个季度的销售和业绩增速有可能不 达市场现在乐观的预期），搜狐（公司业务缺乏长期可见性，近期则面临对搜索和网络视频业务进行巨大投资的压力） 以及携程（市场地位继续面临不同类型在线旅游平台的压力，2013 年的收入增速和利润率可能无法有效回升）将面临 较大的下行风险。 从投资框架上，我们认为，由于中国互联网行业发展迅速，热点切换较快，投资者在持有长期投资策略的同时，也应 该及时（如每三个月）审视行业基本面的变化。 风险： 经济差于预期；监管力度超出预期；竞争激烈程度超出预期。 * 本报告为原出版于2012 年9 月27 日的 “4Q12 Internet Investment Strategy: Roses in the Mist” 的中文翻译版 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部：2012 年9 月29 日 网易 (NTES.US) ：推荐 (52.87 美元，目标价：66.00 美元) 图表1: 网易主要财务及股票信息 （百万人民币） 2009A 2010A 2011A 2012E 2013E NTES.US NASDAQ Index 170 净收入 3,757 5,508 7,291 8,505 10,295 (+/-) 22% 47% 32% 17% 21% 160 毛利总额