专题研究债权重整VS清算.PDF

固 定 收 证券研究报告 益 分析师： ＃title ＃ 唐跃 S0190513070005 黄伟平 S0190514080003 专题研究：债权重整VS 清算 王涵 S0190512020001 ＃assAuthor ＃ 研究助理： 左大勇，李蕙荃，池光胜 债 联系方式 券 tangyue@ ＃createTime1 ＃ 2015 年9 月21 日 研 ＃relatedReport ＃ 相关报告 究 投资要点 ＃summary ＃  二重集团和天威集团相继公告申请破产重整。公开市场信用违约事件频发，投资更 加债权重整或清算后的价值。我们对过去一系列的信用事件和清偿计算方法总结， 供投资者参考。  一、债券违约具有相类似的财务特征 1) 珠海中富、湘鄂情、二重集团和天威集团的ROIC 水平持续下降，但财务负担 则逐年上升，导致ROIC 与财务负担的差额为负值且幅度扩大，说明企业盈利 很难覆盖财务负担了，债权违约的概率上升。且违约主体已经出现资不抵债。  二、债权重整VS 清算 1) 债权重整的条件是什么？根据《破产法》，重整程序适用于两种情形：1、债务 人将要出现破产原因，即有明显丧失清偿能力可能的；2 、债务人不能清偿到 期债务并且资产不足以清偿全部债务的，或者不能清偿到期债务并且明显缺乏 清偿能力的。企业破产时债券按一下顺序清偿：1、付清职工的工资、社会劳 动保险费和法定补偿金；2 、缴纳所欠税款；3 、清偿公司债务；4 、按股东出 资比例分配。 2) 历史经验看，重整清偿率往往高于清算清偿率。从过往上市公司的重整方案清 偿率看，重整清偿率差异性较大，依具体的重整方案而定，但普遍高于清算清 偿率。以超日太阳为例，重整后 11 超日债几乎全部兑付，而若进行清算受偿 率只有3.95%。 3) 二重集团和天威集团清算清偿率模拟测算。两公司均以申请重整，因为具体的 重整方案并不明确，重整成功与否也存在不确定性，我们可以假设最悲观的情 况下即重整不通过后的清算价值。  二重集团清算清偿率模拟测算：根据测算，而二重集团总资产的可回收 价值约为 87 亿元，职工债权、税款债权、抵/质押及保证借款约为 32.78 （6.35+4.42-93.52*15%-27.13*62% ）亿元，普通债权约为220 亿元。总资 产可能回收的价值扣