第四章 资本结构和税收筹划.ppt

第四章 资本结构与税收筹划;资本结构概述;资本结构概述;第一节 税收、资本成本与资本结构;第一节 税收、资本成本与资本结构;加权平均资本成本示例;第一节 税收、资本成本与资本结构;（一） 公司价值最大化与股东自身利益最大化;（一） 公司价值最大化与股东自身利益最大化;结论与推论;资本结构问题和圆饼理论;资本结构的两个圆饼模型;MM定理 (Modigliani - Miller);思考题; MM理论 ; MM理论 - 三篇代表性论文; MM定理汇总(无税收); MM定理汇总(有税收); MM定理汇总(有税收);（二）负债经营与公司价值：无税收的情形;MM派饼模型(无公司税) 公司的价值就像一个饼，如上图，使用多少的权益或者负债都只是影响到饼怎么切，却不影响饼的大小（公司的价值）。 ;MM资本结构无关论的假设;3、公司事业风险的高低是利用每家公司未来所能产生的「息前税前盈余」的标准差来???量。如果公司的事业风险相同，则他们所属的风险等级也相同。 4、投资人对于每家公司在未来所能产生的息前税前盈余以及这些盈余的风险都有相同的预期。 5、「息前税前盈余」不受举债的影响，且息前税前盈余每年均不变，且全部发放给股东。股票为零成长股，具有永续年金的性质。 6、负债的增加不会改变公司事业的风险。 7、没有破产成本和其他代理成本。 ;定理一：（MM Proposition Ⅰ） 下图代表的是公司的资本结构（负债比率）不论如何改变，公司价值都不会改变，意即资本结构是无关的，有负债公司价值（VL）会等于无举债公司价值（VU）。 ;定理一：MM Proposition Ⅰ 公司不管有无使用负债，公司的价值都等于其预期息前税前盈余（EBIT）除以适用于其预期风险等级的报酬率。有负债公司价值和无负债公司的价值是相同的。 VL = 有负债公司（Levered Firm）的价值 VU = 无负债公司（Unlevered Firm）的价值 EBIT = 预期息前税前盈余，每年都固定不变为永续年金 KU = 无负债公司的加权平均资金成本 Ka = 有负债公司的加权平均资金成本 = 公司资产必要报酬率 定理一表示有负债公司的价值等于无负债公司的价值，都是预期息前税前盈余除以适用公司风险等级的加权平均资金成本。这个式子中，也隐含了KU = Ka。 ;定理二：（MM Proposition Ⅱ） 公司价值会等于公司未来预期现金流量折现后的总和，MM理论又假设公司未来预期的现金流量为永续年金（EBIT），因此公司价值就等于EBIT / WACC，其中WACC为加权平均资金成本。可以从加权平均资金成本的角度看出：只要公司让加权平均资金成本最低的资本结构，就是最佳资本结构。 Ks代表权益资金成本 Kd代表负债资金成本 Ka代表加权平均资金成本 在MM第一命题下，权益资金成本会随着负债比率上升，因为财务风险提高，增加权益的必要报酬率，而负债资金成本不会随着负债比率改变，两者加权平均之後，不管资本结构为何，加权平均资金成本不会改变，因此没有最小加权资金成本的存在，也就没有最佳资本结构的存在。 ;定理二：MM Proposition Ⅱ MM定理二是说明权益资金成本的组成。在MM第一命題下，公司的价值和举不举债无关，和所属的风险等级有关，和公司的资本结构无关。在此模型下，负债资金成本不会随着负债比率的增加而改变，权益资金成本则会随着负债比率增加而上升，因此公司加权平均资金成本不会因负债比率的改变而改变。 上式就是著名的MM定理二，说明权益资金成本就等於未举债的资金成本加上「风险溢价(Risk Premium)」，这个风险溢价随着负债比率的增加而增加。隐含当负债比率升高，股东承担的风险升高，要求报酬率上升，因此权益资金成本会上升。 以公司的角度来说，公司资产必要报酬率在不同的负债比率下是不变的。因此有负债公司和无负债公司的加权平均资金成本都相同，没有WACC极小值，也没有「最适资本结构」。 ; MM定理II(无税收);(三) 税收的影响; MM定理汇总(有税收); MM定理I (有公司所得税)：推导;定理一：（MM Proposition Ⅰ） 在此假设下，有举债的公司永远比没有举债的公司价值来得大，且使用负债愈多，利息税盾愈大，公司价值愈大。所以当公司使用100%负债时，公司价值将最大。 VL = VU + Tc×D VL = 有负债公司的价值（levered firm） VU = 无负债公司的价值（unlevered firm） Tc = 公司税率 D = 负债市值 上式代表当公司税存在的时候，有负债公司的价值为无负债公司价值加上利息税盾价值（Tc×D）。 ;利息税盾对公司价值的影响 假设两家公司，一家是没有使用负债的U公