《资本结构理论的涵义及其在重工制造企业的决定因素分析》.docVIP

　　《资本结构理论的涵义及其在重工制造企业的决定因素分析》 --[摘要]资本结构不仅影响公司的市场价值,而且对公司治理密切相关,甚至影响宏观经济的运行。在资本结构理论的基础上,以中国重工制造业的上市公司为对象,计量实证分析资本结构的决定因素,结果显示:企业的盈利能力与资本结构负相关,企业规模以及固定资产与资一本结构正相关,企业的成长性与资本结构的相关性不显著。 [关键词]资本结构;影响因素;制造企业　　 以往的研究表明,不同行业的企业所面临的资本结构的影响因素和影响方式有一定相似性。但是,高新技术企业、服务行业与传统重工业企业的固定资本比例是不一样的,不考虑行业差异所得出的结论,就不具有说服力。资本结构理论的结果是否也适用于中国,是本文研究的目的所在。本文将研究范围缩小到了重工制造业这同一行业中,以对资本结构的决定因素进行计量实证分析。 一、资本结构理论的概述 国内外许多学者都对对资本结构的各个影响因素从理论研究和实证分析的角度进行了讨论。 (一)资本结构理论的主要流派莫迪利亚尼和米勒指出:在完全市场经济的前提下,当公司税和个人税不存在时,资本结构和公司价值无关〔1〕。其理论建立的前提是:没有交易成本(transaction costs),没有税收和通货膨胀,借款利率和贷款利率一致,破产成本为零,有关融投资的决策是相互独立。此后,金融学家们纷纷放宽删定理中的理论假设,尝试从破产成本、代理理论、信息不对称等不同的理论基础来研究影响资本结构的主要因素。与此同时,学术界对公司资本结构的实证研究也开始蓬勃兴起。相关研究结果表明:在现实世界中,公司规模、盈利能力以及经营风险等因素对于资本结构的决定有着重要影响,而且企业可以通过改变资本结构来改变它们预期的现金流———企业价值。继删理论,关于资本结构的理论主要有:平衡理论,优序理论和代理成本理论。平衡理论认为,制约企业无限追求免税优惠或负债最大值的关键因素是由债务上升而形成的企业风险和代价。企业债务增加可能会使企业陷入财务危机,甚至破产。随着企业债务增加而提高的风险和各种费用会增加企业的额外成本,从而降低其市场价值。因此,企业最佳资本结构应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危机成本之间的平衡。这一理论是对删理论的再修正。该理论认为,当负债程度较低时,不会产生债务危机成本,于是,企业价值因税额庇护利益的存在会随负债水平的上升而增加:当负债达到一定界限时,负债税额庇护利益开始为财务危机成本所抵消。当边际负债税额庇护利益等于边际财务危机成本时,企业价值最大,资本结构最优:若企业继续追加负债,企业价值将会因财务危机成本大于负债税额庇护利益而下降,负债越多,企业价值下降越快。优序理论认为内部资本(即:留存收益)比外部资本要便宜,而在外部资本中发行债券又不如从股票市场通过发行权益筹集资金那么昂贵。这是因为,通过外部融资,企业要支付大量的费用给外部银行家。而且,当经理对公司的情况了解得比股东多时(即信息不对称),股东就难以准确地估价外部权益,这个事实会导致股东不愿意接受新权益的发行。所以,公司所需的超过有限的内部资金的资金额才是公司资本结构的真正决定因素。代理成本理论学说的创始人詹森和麦克林认为:企业资本结构会影响经理者的工作努力水平和其他行为选择,从而影响企业未来现金收入和企业市场价值〔2〕。该理论认为,债权融资有更强的激励作用,并将债务视为一种担保机制,促使经理多努力工作,少个人享受,做出更好的投资决策,从而降低由于两权分离而产生的代理成本。但是,负债融资可能导致另一种代理成本,即企业接受债权人监督而产生的成本。这种债权的代理成本也得由经营者来承担,从而,举债比例上升导致举债成本上升。均衡的企业所有权结构是由股权代理成本利债权代理成本之间的平衡关系来决定的。 (二)资本结构的定义及计算方法关于资本结构的定义,目前尚无统一的定义,基本上采用: (1)总负债与总资产的比例: (2)总借款(包括短期的和长期的)与总资产的比例;(3)总借款与净资产的比率。本文选择第一种方式来计算资本结构。第一,当一个企业想要借入更多的资金的时候,贷款者在评估该企业时不会仅仅看他的长期负债,还会考虑到短期负债和总负债的多少。所以,总负债中其他与融资无关的部分对企业通过借款融资的能力也有所影响。第二,在中国,很多企业将信用交易作为一种重要的融资手段,因此,应付和应收帐款也应当被考虑进资本结构中去。第三,资料和数据的有限性,使本文的研究不能对上述各种计算方法一一尝试。研究显示,以上提到的几种不同资本结构的测算方法得出的结果是高度止相关的〔3〕。因此,不同实证分析中采用的数据是来自于同一行业,各行业信用水平的差异不对研究结果产生影响。 (三)有关资本结构的决定因素的理论和实证结论本文在选择资本结构的影响因素的时,参考了关于资