更长视角更美前景更多希望——2016H2中国经济和政策走势.ppt

2.11 “紧数量、低利率”的货币环境持续 “紧数量”指货币增长稳中偏紧，增速处于相对地位； “低利率”指在货币二分法下，货币当局持续降低基础货币成本。 图 19 中国货币政策组合的多元目标体系 “紧数量、低利率”延续 货币政策组合 货币回收 风险防范 降低融资成本 稳增长 * 2.12 企业去库存进入第三阶段 数据来源：Wind、上海证券研究所 去库存“三部曲”：成品 → 原料 → 应收款； 流动资产占比先升后降，表明去库存进入尾声； 财务去杠杆被动提升商业信用，应收款占比提升（企业间表现分化）。 图 20 产成品比重低位企稳（%，月） * 图 21 存货比重快速下降（%，月） 2.13 去杠杆进程开始见效 数据来源：Wind、上海证券研究所 去杠杆的呼声始自2010年； 但是，中国工业企业的真正去杠杆，2014年才启动 。 去库存意味着企业收缩经营；去杠杆意味着企业不扩张。 图 22 中国企业去杠杆见成效（%，工业企业负债率） * 2.14 降成本初见效，再改善看结构 数据来源：Wind、上海证券研究所 社会融资成本影响因素：融资结构、货币量及分布、风险溢价，其它。 当前主要看风险偏好变化和货币分布改变。 图 23 广州小贷市场平均利率走平（年化/周，%） * 图 24 温州民间借贷利率持续平稳（月/日，6M） 经济现状：底部徘徊，棋至中局 宏观政策：转型升级，定力初现 资本市场：蓄势、磨底、待扬 目 录 二、股市徘徊蓄势，磨底待扬 市场运行回归基础 经济稳、效益升夯实市场基础 市场低迷中酝酿上行 3.1 金融投资的“三维立体”长趋势分析框架 债券市场 股票市场 货币市场 货币成本 宏观经济 货币数量 系统风险 企业效益 3点决定一个平面：资本市场整体行情的3个纬度需求。 平面升降带来整体机会，扭转只是结构性、局部行情。 * 3.2 不同市场，不同动力 股市运行的基础：经济、货币（数量）、企业效益。 动力来自边际预期和边际改善；三力不合，平面不换。 经济增长 货币数量 企业效益 系统风险 经济增长 货币成本 债市运行的基础：经济、货币（成本）、系统风险。 动力来自边际预期和边际改善；三力合一，平面升降。 结论： 股债“跷跷板”基础 不存在；仅是基本面 不变下资金流推动的 短期现象！ * 3.3 货币流动决定市场变化 存量资金博弈下追随扩张脚步的经验不再适用。 债务问题和货币中性使得市场和经济间过去常见的“舞步”不再。 经济持续低迷和政策演变致市场和经济背离: 双牛→单牛→双杀→回归基本面的结构市? 财政扩张 信贷扩张 资本市场 经济减速 图 25 “非常态”下中国经济和市场背离的逻辑 高杠杆 影子银行 高债务率 宏观调控 正常信贷 互联网金融 脱实向虚 资金贵 私人挤出 利率升 2009 2010 2012 影子银行治理 2013 2011 2014- 政策引导 3.4 股市持续繁荣的基础是企业盈利改善 经济增长 货币增长 企业效益升 市场出清 经济转型 股市繁荣 投资就是投企业； 企业前景决定“势”。 中国资金市恐难为续； 4000点是A股牛市开端吗？ 股市繁荣难当“稳增长”重任 “外资做空”论并无事实依据 股市企稳后的货币政策猜想 中国股市的投资逻辑 A股反弹行情或超预期 图 26 企业处在股市运行的中心 3.5 中国股市“见底、蓄势、待扬”的演化逻辑 图27 中国股市上行的逻辑路径 最大风险：继续城市化仍为政策所偏好，政策出错的担忧； 投资无错：中国的问题是继续工业化动力流失，产能过剩和新增投资不矛盾。 《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》4.7万亿，东北产业振兴计划1.6万亿。 * 供给侧改革 融资成本↓ 经济企稳 效益改善 货币“紧数量、低利率” 价格回升 股市回升 帕累托路径 催化剂：MSCI、RRR↓ 产业投资 东北“除锈” 基础设施完善 3.6 企业利润在回升 数据来源：Wind、上海证券研究所 当前物价回升属于好的回升； 产品价格回升速度快于原料投入品价格的回升。 图 28 通缩缓解带来利润回升（月/%，累计同比） * 3.7 谁在拖累利润回升？ 数据来源：Wind、上海证券研究所 制造业利润先行企温； 周期品尤其是大宗商品上游利润仍在下降。大宗价格底部反弹猛烈，利润回升可期！ 图 29 工业制造领域利润已然走稳回升（利润总额/%，当季同比）