股指期货投资风险管理简析——指数期货系列报告之九.PDFVIP

1 股指期货投资风险管理简析 ——指数期货系列报告之九 2006 年 9 月 11 日 股指期货 衍生品与数量分析小组 分析师 边慎 (8621)401 bianshen@ 提云涛 (8621328 tiyuntao@ 联系人 马 骏 (8621)362 majun@ 地址：上海市南京东路 99 号 电话：（8621 上海申银万国证券研究所有限公司 l 期货市场是配置风险的市场，期货市场的三种交易者或多或少都面 临着一定的风险。 l 套期保值者主要承担基差风险和保值率风险，这是由于套期保值到 期日与期货合约到期日不在同一天，以及需要套期保值的资产与期货 合约标的资产不一致所引起的。 l 套利者主要承担利率、收益率变动以及现货市场与期货市场的流动 性差异所引起的风险。 l 投机者主要承担价格风险和强制平仓风险。价格风险是投机者主动 承担的风险，这是其有别于另两种交易者的主要特点。 l 套期保值者、套利者、投机者还面临着衍生品交易所共有的风险， 巴塞尔银行监管委员会《衍生工具风险风险管理指南》将其归纳为： 信用风险、法律风险、操作风险、流动性风险和市场风险。 衍生品市场 2 期货市场是配置风险的市场，它转移了现货市场的风险，并将其重 新分配给期货市场的三种交易者：套期保值者、套利者和投机者。本报 告初步介绍了三种交易者面临的主要风险、评估方法和规避策略。 1 套期保值者所面临的风险分析 套期保值者通过同时在现货与期货市场上做反向操作，来锁定其风 险。然而必须注意到，套期保值策略并不是彻底消除风险，而是使结果 更为确定，投资者仍然面临着损失的可能性。一般来说，套期保值者承 担的风险主要是基差风险和保值率风险两类。 1.1 基差风险 在套期保值的情况下，基差定义为计划进行套期保值资产的现货价 格与所使用合约的期货价格的差。通常套期保值到期日与期货合约到期 日不在同一天，因此当套期保值到期，交易者对冲期货合约时，期货价 格尚未收敛至其标的现货价格，这就产生了基差风险。 用 iS 、 iF 、 ib （i = 1，2）分别表示 it （i = 1，2）时刻的现货价格、 期货价格与基差。假设现货与期货标的完全相同，因此，套期保值者在 it 时刻面临的基差为： iii FSb ?= 。 对于空头套期保值者来说，他将在 2t 时刻出售资产，于是在 1t 时刻 持有期货的空头。 1t ： 持有现货资产 1S ， 卖出期货合约 1F （流出现金 FcF1 ①） 2t ： 卖出现货资产 2S （流入现金 ( )ScS ?12 ②）， 以 2F 平仓（流出现金 FcF2 ） 保证金余额为 21 FF ? 当他在 2t 时刻平仓时，其流入的现金为 21212 bCFCFFS +?=??+ ③ 其中，交易成本 ( ) FS cFFcSC 212 ++= ① Fc 是开期货合约的折现成本，包括：佣金、印花税、将保证金投资于同期现国债的利率 ② Sc 是买卖股票的费率，包括：佣金、印花税，过户费 ③ 多头套期保值者的操作与空头套期保值者正好相反，因此，其流出的现金为 21 bF + ? 当套期保值到期日与期货合 约到期日不在同一天时，会产 生基差风险。 可选择最接近套期保值到期 日的下一个交割月的期货合 约以规避基差风险 3 在套期保值者进行对冲操作的 1t 时刻， 2b （ 22 FS ?= ）是未知的，这部 分风险称为基差风险。 因此，套期保值实质上是将股票现货市场的价格变动风险 ( )22 SESS ?=? ，锁定为 222 FSb ?= 。套期保值者最终平仓时刻与期货 合约的最后交易日越接近， 2F 就越收敛于 2S ④，即基差风险越小。但由 于套期保值者不可能总是选在最后交易日平仓，因此基差风险总是存在。 但对于股指期货之类的投资性商品来说，由于套利理论会使投资资产的 期货价格和现货价格之间保持相对稳定的关系，基差风险相对较小。 风控策略 根据指数期货的理论定价公式 ( )( )tTqrSeF ??= ⑤，影响基差风险的主要 因素是无风险利率以及股票红利收益率的不确定；此外，当套期保值的 到期日与交割月份之间的差距增加时，基差风险增加，但由于交割月份 中投机活跃，期货价格非常不稳定，所以一般建议选择最接近套期保